U.S. stocks rebounded on May 1 as China tensions eased and Q1 GDP beat expectations, though the 0.3% contraction was driven by a surge in imports as companies stockpiled ahead of tariffs. Taiwan's economy grew 5.37% in Q1, outpacing the U.S., while gold gained as the only safe asset amid lingering market fear.
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嗯 嗯 投資 朋友 歡迎 收 聽 早晨 財經速解 讀現 在 是 台北 時間 205 年 5 月 1 號禮 拜 四 早上 8 點 31 分 大家 早上好 我 是 賀廷浩 每天 早上 開盤 前 半小時 我們 在 這邊 陪伴 著 各位 一起 解讀 國際 財經 新聞 時事 變化 雖然 今天 台北 股市 不開盤 但是 包括 最近 所公 佈 的 經濟 數據 以及 財報 比 較 多 我們 今天 就 來 跟 大家 做 一些 追 蹤 包括 有些 投資 朋友 今天 放假 剛好 有 時候 上班 時間 可能 時間 還不 匹配 沒辦法 看 我們 直播 也 許能夠 與 此同 時來 跟 我們 做 一些 交流 其實 我們 直播 過去 幾年 一路 成長 到現 在 都 是 藉由 投資 朋友 的 支持 一路 到現 在 的 包括 我剛 看到 像 智偉哥 嘛 還有 我們 以前 的 老朋友 像 李棠 啊 華為 啊 而且 陪伴 我們 算是 好友 了 我 有 好多 朋友 認識 的 年份 都 沒 那麼 長 所以 能夠 一路 陪伴 著 大家 從 週期 循環 的 角度 一路 走到 現在 我 希望 能夠 跟 投資 朋友 一路 見證 更 多 的 庫存 循環 那 回過 頭來 看美國 股市 台北 股市 這一波 從 4 月 中旬 開始 就 持續 的 金金 漲 昨天 道瓊 是 一度 跌 了 80 點 但是 隨著 美中釋 放 了 更 為 和 緩 的 談話 以後美國 股市 在 尾盤 由 黑 轉紅 甚至 道瓊 在 過去 昨天 我 記得 是 失守 了 4 萬點 大關 之後收盤 反而 倒升 了 14 點 所以 整個 4 月份 其實 美國 股市 四大 指數 都 留 了 一根 非常 顯著 的 下 影線 其中 大家 關注 的 數據 其實 就是 在 昨天晚上 美國 3 月份 的 國內 生產 毛額 GDP 意外 縮窄 了 0.3% 但 其實 也 不 意外 過去 我們 跟 投資 朋友 提過 藉由 美國 進口額 的 激增 基本 就 會導致 在 短期 內 GDP 的 失增 現象 但是 進口額 的 激增 美國 是 消費型 經濟體 照理 來講 也 不會 過度 的 傷害 到 美國 的 實質 衝擊 所以 後 續 我們 就 來 觀察 一下 那 二季度 會不會 有 持續 進口額 大增 所導致 GDP 的 壓制 那 第二件 事情 是 來 自 於 烏克蘭 和 美國 在 剛已經 正式 簽署 了 礦產協議 本來 大家 都 覺得 一言 再言 而且 過去 一段 時間 協議 是 一度 傳出 申辯 或者 說澤 林斯基 就 決定 不簽 了 但 這 一次 終於在 禮拜 三 簽訂 了 烏克蘭 重建 的 共同 投資 基金 那 就 代表 著看 起來 對 於 停戰 在 未來 幾個 月 當中 可能性 就 在 快速 提高 美國 跟 烏克蘭 簽完 之後美國 接下 來 也 會 找 俄羅斯下 來 談 最終 雙方 預估 在 今年 中旬 左右 也 能夠 達 成進 一步 的 停戰 協議 我們 從 美國 股市 月線 圖來 做 觀察 這 一根 下影線 就 真的 留得 蠻長 的 台北 股市 也 是 如此 台北 股市 的 下 影線 留 了 大概 有 接近 30 點 左右 的 位置 外資 其實 一整 個 月 我 仔細 觀察 了 一下 才 賣 613 億 大家 知道 3 月份 外資賣 台股 是 賣 了 多少 嗎 賣 了 40 億 月份 對 等 關稅 的 股災 外資 居然 總計 的 賣 超金額 才 613 億 這 足以 彰顯 的 整個 4 月份 完全 就是 內資人 踩 人 的 逃離 那現 在 呢 融資餘額 雖然 有 上升 但是 仍然 在 20 初一 所以 散戶 這 一次 是 受傷 慘重 而且 是 自己 嚇 自己 外資 可能 也 是 來 不及 賣想 說 哇 都 已 經跌 那麼 重 了 那 也 沒什麼 好 賣 的 在 這樣 的 一個 效果 底下 如果 4 月份 都 留 了 一根 下影線 那 就 值得 我們 特別 來 做 進 一步 的 思維 就是 美國 股市 台北 股市 這一波 回到 整個 4 月初 的 位階 那 我們 就要 回過 頭來 看 123 月份 當時 跌 的 是 跌 估值 那 估值 有 沒 有 持續 修正 的 可能性 因為 跌 估值 有 一個 好 處 跌 估值 如果 EPS 還在 上行 那 等同 於 中期 回調 因 爲 如果 估值 跌下 來 了 可是 EPS 還在 往上走 那 本益比 就 越來 越 低 了 那 就 越來 越 吸引 人 了 所以 關稅戰 對 於 EPS 尤其 是 接下 來 所公 佈 的 財報 的 獲利 調整 就 特別 重要 了 可是 可以 承認 的 事情 是 在 整個 4 月份 其實 全球 新興 市場 的 績 效並 不算 特別 差 一直 到現 在 為止 全球 新興 市場 從 年初 以來 的 報酬 仍然 高達 4% 而 美國 股市 最大 跌幅 曾 經來 到 18% 後 續 一路 收 復 到 現在 為止 跌幅 大概 是 7% 左右 所以 如果 你 把 4 月份 撇開 不 看 就是 在 不確 定性 發生 的 時候 你 撇開 不 看 你 會 發現 其 實現 在 的 點位 也 還好 啦 就 好像 4 月 2 號的 對 等 關稅 從 來 沒 有 發生過 那 如果 是 從川普 就任 10 天 的 角度 來 做 思維 那 就 更 明顯 了 幾乎 是 所有 以 美元 計價 的 風險 資產 全部 都 在 下跌 甚至 包括 美元 指數 本身 可是 唯一 在 上 漲 的 就 只 剩下 一項 資產 那 就是 黃 金資產事 實上 如果 你 把 20 年 以 後 的 資產績 效來 進行統 整長 期以 來 股票 市場 因為 它 有 獲利 的 系統 推升 所以 股市 跑 贏黃金 這是 很 正常 的 事情 過去 30 年 的 歷史 也 是 如此 可是 從 20 年 以來 標普白 指數 即便 漲幅 這麼 亮麗 已經 翻 了 一 整倍 等 於 是 每年 年化 報酬 率 也 是 大概 有 接近 20% 可是 黃 金 報酬 居然 在 疫情 後 正式 超越 了 標普白 指數 的 報酬 就 足以 彰顯 這段 時間 從 25 年 以來 的 黃 金資產 價格 的 推升 幅度 有 多 大 那 4 月份 你 說 那 跌下去 又 漲 回來 那 是不是 轉頭空 呢 也 不能 這樣 講因 為 從 4 月份 的 市場 平均 波動率 來 看 應該 是 20 年 新冠 疫情 以來 的 最大 所以 在 這種 市場 不確 定性 大幅 激增 的 時候 也 很 難 相信 過往 的 經驗 不確 定性 發生 的 經驗 就是 那種 VIC 指數 一路 到 達 60 以上 通常 都 是 要 至少 2 到 3 年 的 庫存 循環 才 會 發生 所以 至少 市場 如果 避險 情緒 已 經過 猛 的 話 它 就 不 容易 持續 的 一直 不斷 的 發生 恐慌 指數 VIX 大幅 上揚 的 趨勢 不過 這也 是 從 事後論 來 看 也 許川普 又 試出 什麼樣 的 一個 新 政策 導致 市場 的 波動率 指標 仍然 居高不下 那 債券 市場 也 是 Move 指數 從 4 月初 開始 就 一路 的 攀升 到 高位 Move 指數 就是 債券 價格 的 恐慌 指數 所以 從 這些 指標 來 做 觀察 整個 4 月份 的 確是 驚濤 駭浪 可是 川普 到底 有 沒 有 在 部分 政策 達成 他 過往 的 政策 目標 其中 一項 我 認為 至少 是 完全 達標 了 那 就是 短期 內通 膨 問題 的 確拉不太動 即便 有 很多 的 通 膨 預期 由 於 關稅 戰而 順勢 產生 可是 從 原油 價格來 看 已經 從 當時 在 元月份 一桶 80 美元 的 布蘭特 原油 價格 一路 跌到 現在僅 只有 65 美元 每桶 這件 事情 就 足以 彰 顯著 那 我們 是不是 可以 藉由 如果 關稅戰 真的 會 影響 難免 關稅戰 一定 會 影響 到 中國 的 通膨輸 入性 通膨到 美國 市場 當中 那 我 能 不能 藉由 進 一步 天然 氣價格 還有 能源 價格 農糧 價格 的 下跌 來 抵消 那種 輸入 性通 膨 呢 也許 這樣子 就 能夠 解套 了 好 回過 頭來 看 這 一次 經濟 數據 所公 佈 以後市場 的 反應 反而 沒有 這麼 大 了 原因 就 因為 我們 過去 已 經好 幾個 月度 都 在 講了 美國 的 一季度 GDP 很 有 可能 由 於 進口額 的 創高 以及 政府 支出 的 萎縮 而 收縮 如果 先看 這 一次 的 年化 激增 率 是 0.3% 比市場 預期 的 0.2% 還要 來 的 差 一點 但是 實際 情況 其實 原本 更糟 亞特蘭大 原本 的 預估 是 2.7% 這 足以 說 明亞 特蘭大 這 一次 由 於 直接 把 絕對 數字 計算到 裡頭 以後從 平滑 曲線 來 看 GDP 其實 不會表現 那麼 差 從 GDP 報告 當中 我們 看到 兩大 的 副 因素 之談 第一 個 就是 進 出口 真的 是 進口額 的 大幅 拉升 並 不是 出口 額 減少 太多 是 太多 進口 商品 了 那 GDP 的 組成 大家 也 知道 C 加 I 加 G 消費加 投資加 政府 支出 加 X 減 M 等 於 是 出口 減進口 那 進口額 在 GDP 的 跡象 當中 它 是屬 於 一個 負項 所以 你 進口 的 越 多 正常 來講 我們 應該 是 消費 越 多 才 會 進口 越 多 所以 美國 進口額 越 多 應該 經濟 很 不錯 但是 由 於 進口額 是 一個 負項 最終 就 導致 了 一個 以 消費作 為 終端 市場 的 大國 由 於 進口額 的 拉升 而 拖累 但是 我們 也 很 清楚 這 一次 進口 的 拉升 也並 不是 消費 的 提升 主要 還是 來 自 於 因應 在 4 月份 可能 開啟 的 對 等 關稅 的 時候 採取 的 進 一步 的 囤貨 這就導致 了 一個 結果 那 就是 在 4 月份 我們 也 不太能 夠預估 至少 在 2 季初 GDP 有 大幅 好轉 的 機會 因為現 在 大家 還在 囤貨 因為 延後了 如果 說 4 月份 對 等 關稅 就 開啟 了然 後 就 不 結束 了 關稅 一直 都 這麼 高 那 很 明顯 2 月份 3 月份 囤 的 貨以 後 就 在 4 月份 就 開始 消庫存 了 4 月份 以 後 就 沒 有人 要 囤貨 了 因為 關稅 已 經太高 了 在 這樣 的 一個 效果 底下 那 4 月 5 月 GDP 進口額 就 會 大幅 的 縮窄 進口額 大幅 縮窄 那 反而 二季度 經濟 不好 但是 GDP 變 大好 就會 變成 這樣 的 一個 情況 所以 現在 看 起來 一季度 所導致 的 GDP 抑制 應該 會 一路 延續 到 二季度 最終 大概 在 三季度 四季度 隨著 關稅 明朗化 以後才 會 開始 陸續 的 好轉 但是 這些 都 不是 一件 壞事 因為現 在 GDP 的 不好 都 是 來 自 於 囤 貨潮 所導致 的 短期 數據 的 失增 如果 從個 人 消費來 看 其實 還是 非常 穩健 的 細看 個 人 消費 增長 是 1.2% 雖然 比 上 個 季度 的 2.7% 稍微 下滑 但 年 化後還 是 高達 1.8% 固定 投資有 1.34% 這個 主要 還是 來 自 於 川普 的 FDI 海外 投資 政策 所導致 的 雖然 很多 實體 資金還 沒有 記錄 可是 光是 從過 去 輝達、 蘋果、 台積電 宣布 要 擴廠 的 規模 我們 大概 已經 知道 一 整年 今年 的 固定 投資 不會 太 差民間 庫存 變動 是 增長 了 2.5% 那 這個 很 明顯 就是 受到 企業 關稅 的 提前 進貨導致 的 那川 普有 沒有 表現 對 於 GDP 比較 資產負 債表 健康 化 的 趨向 有 那 就是 政府 支出 0.25% 這個 幾乎 是 拜登 政府 以來 首次 美國 的 GDP 幾乎 不靠 政府 支出 來拉動 這是 一件 非常 好 的 事情 這說 明美國 政府 沒有 花 錢 的 情況 底下 GDP 還 算是 在 消費 貢獻有 顯著 的 拉動 最 關鍵 的 剛才 提到 進 出口 貿易 出口 減進口 由 於 進口額 的 大增 所以 GDP 拖累 幅度 高達 4.83% 幾乎 完全 被 進 出口 所 拖累 了 在 這樣 的 一個 效果 底下 我們 要 進 一步 思考 的 事情 是 那長 期 角度 而言 我們 會 如何 去 預估 接下 來 今年 二季度 到 三季度 的 表現 呢 那 市場 大概 給予 兩條 路徑 我們 根據 彭博聲 和 華爾街 日報 經濟 學家 的 普遍 預 估值 如果 是 以 極端 囤 貨潮 來 看 應該 在 三月 四月 的 囤 貨潮 最大 5 月、 6 月 應該 囤貨 就 沒 這麼 大 了 所以 囤貨 沒 這麼 大 進口額 就 沒 這麼 多 那 GDP 就 會 重新 反映 到 個 人 消費 水準 所以 二季度 很 有 可能 就會 翻正 但是 如果 4 月份 大家 還是 認為 談判 協議 有 可能 不會 談成 所以 必須 要 提前 進行 備貨 那 有 可能 就是 一二 季度 都 會 處 於 季減 的 情況 並且 在 三 四季度 開始 高速 走升 那 不管 怎麼 看 如果 從 年化 一 整年 的 GDP 來 做 觀察 今年 不太可能 是 負值 除非 爆發 外部 的 系 統性 風險 也 就 代表 著 今年 是 不會 發生 衰退 的 那 要 發生 衰退 呢 就要 看 一下 明年 是否 會 發生 衰退 就算 今年 六月份 關稅 戰準 時開 打 都 來 不及 在 今年 下半年 引起 衰退 衰退 是 一個漸 進式 的 過程 可能 股市 先 暴跌 啦 但是 衰退 大概 延到 兩到 三個 季度 以 後 所以 接下 來 我們 要 觀察 的 幾大 重點 就是 從 每個 月 的 數字來 觀察美國 在 短期 內 的 貿易 逆差 的 赤字 有 多 大 如果 赤字 就 像 圖表當 中 由 於 美國 企業 的 大舉 進口 還在 高升 那麼 就 說明 的 可能 二季度 GDP 可能 還是 不會 太好 如果 赤字 開始 回暖 了 大家 囤 的 貨沒 這麼 多 了 基本上 GDP 表現 就 不會 太差 當然川普 看到 這項 數據 在 昨天 馬 上 發 了 一條 貼文 他 在 裡頭 宣稱 說 這跟關 稅無關 這個 是 拜登 留下 的 壞 數字川 普主張 關稅會 吸引 更 多 的 企業 回流 美國 最終 帶來 經濟 繁榮 但是 當他 說 ThisisBiden sstockmarket, notTrump 當他 發出 這個 文之後股價 反而 開始 暴漲 了 那 不是 恰恰 反應 了 大家 只要 聽到 拜登 就 變 牛市 了 嗎 聽 到 川普 股價 又 跌 下 來 了 事實 上 很 有趣 如果 大家 把 他 的 貼文 TrueSocial 他 還沒 刪文 把 4 月 30 號 昨天 的 貼 文拿來 跟 1 月 29 號當 時標 普拜 指數 還在 創下 歷史 新高 當時 在 1 月 29 號的 貼文 他 寫 什麼 他 寫 這當時 美國 股市 在 創高 他 說 這個 是 川普 的 股市 結果現 在 昨天 GDP 出來 股價 曾經 一度 受到 顯著 成壓 他 說 這個 是 拜登 的 股市 不是 我 的 這人 精神分裂 是不是 你 也 不能 因為 人家 失智 就 把 所有 責任 推給 他 4 月初 難道 連崩 三 更 也 是 拜登 的 問題 嗎 其實 我們 過去 很長 一段 時間 曾 經幫 大家 仔細 分析 如果 川普是 想要 運用 自己 的 戰略 手段 談判 當成 武器 可以 採取 什麼樣 的 效果 那 你 有 時候 看 那個 貼 文看 越久 你 有點 越 不 相信 他 到底 有 沒 有 那麼 縝密 的 思想 和 規劃 真的 就是 心情 好 心情 壞 就 發 一篇 貼文 這樣子 好 那 不管 怎麼 說 事實 上 這 一次 行政命令 已經 高達 150 條從 就任 以來 那川普 在 過去 所釋 放 的 行政命令 當中 有 接近 1 ⁴ 是 做 什麼 事情 推翻 前 一任 的 行政命令 所以 大家 的 行政命令 也 不要 覺得 說 是 為 了 要 設定 一個 新 的 法規 設定 一個 新 的 行政 的 實施 政策 設定 一個 新 的 關稅 政策 有 1% 他 的 行政命令 是 在 撤銷 拜登 時期 的 行政命令 而且 撤銷 拜登 行政命令 的 數字 差不多 就 等 於 拜登 在 首任 百天 任期 所實施 的 行政命令 你 就 知道 川普 這個 人 有 多 瘋 好 那 不管 怎麼 說 關稅 戰將 如何 演變 呢 預估 在 90 天以 後 各國 平均 所面 臨 的 關稅 大概 是 接近 10% 到 20% 那中國 的 部分 會 高一 點 大概 是 接近 20% 到 50% 那川 普經過 一段 時間 以後應 該 就 知道 4 月 2 號的 對 等 關稅 很 難 真正 的 實施 需要 一定 程度 的 縮手 那 至於 怎麼 說 那 需要 有 一點 藝術 嘛 身邊 的 人 比如 說 貝森特 他 就 扮演 了 重要 的 角色 市場 認為 他 的 理性 出招 比 較 合理 所以 如果 任何 的 政策 是 由 貝森特來 說 出口 的 確市場 的 反應 就 沒 有 這麼 大 所以 4 月 9 號所 暫緩 的 90 天關稅 不 只 讓 各 國 鬆 一口 氣更 重要 的 發展 是 某些 關鍵 產業 的 關稅 或者 一些 川普 想要 得到 的 好 處 也 有 慢慢 談定 有 結果 到 時候 再 順水 推舟 可能 把 稅率 降到 4 月 2 號 以下 的 稅率 水位 至於 中國 市場 的 部分 壓力 是 比 較 大 的 因為 中國 是 唯一一 個 採取 報 復 性 政策 的 國家 和 經濟體 但 普遍 的 預 估值 還是 不會 超過 50% 因為 目前 最直觀 的 預估 是 只要 高達 50% 以上 基本上 就是 完全 斷絕 貿易 往來 調成 2030 中國廠 商有 時候 成本 壓的夠 低 他 還是 有 能力 可以 應付 到 50% 大概 就 已經 沒有 什麼 太大 的 機會 了 可以 投資 朋友 多 做 一些 觀察 和 留意 但是 也 由 於 現在 GDP 在 短期 內 的 失增 現象 讓 市場 上 的 降息 預期 仍然 居高不下 這也 有 可能 形成 進 一步 聯準 會 的 壓力 如果 下半年 第一 對 等 關稅 有 一個 好 的 談判 結果 第二 聯準 會 真的 開啟 降息 了 第三 由 於 一二 季度 GDP 的 下滑 他 就 把 三 四季度 的 GDP 的 季 增幅 季期給 稍微 壓低 了 那 三 四季度 就 很 容易 飆起 來 他 就 變成 三種 效應 就是 經濟會 突然 變得 很 好 市場 的 不確 定性 消失 而且 聯準 會還 真的 由 於 上半年 相對 不好 的 經濟 數據 開始 降息 了 那 就 會 形成 進 一步 的 推升 效果 市場 上 原本 在 3 月底、 4 月初 曾經 在 關稅戰 爆發 的 時候 曾 經有 5 碼 的 降息 預期後來 開始 收斂 可是 最近 又 重新 回到 4 碼 左右 的 位階 那 聯準 會 最 尷尬 的 或者 說卡著 它 沒 辦法 放手 降息 的 唯一 理由 基本 就是 PCE 但是 我們 如果 最近 觀察 最新 所公 佈 的 3 月份 核心 PCE 物價 指數 遠 低 於 市場 預期 月 增率 是 多少 0 原本 預估 還有 增長 0.1 到 0.2 年 增幅 下滑 到 2.6% 所以 川普要 說 的 也 沒錯 我們 現在講 的 通膨都 是 關稅戰 引起 的 通膨問題 可是 如果 沒有 關稅 戰現 在 按照 這種 物價 下跌 的 速度 聯準 會 早就 已經 可以 降息 了 如果 細看 現在 在 拆解 PCE 的 數據當 中非 耐久 財的 價格 下跌 是 拖累 核心 PCE 的 主因 那 之所以 非 耐久 財的 價格 下跌 主要 就 來 自 於 美國 的 天然 氣 以及 美國 油價 仍然 在 持續 的 下跌 過程 當中 所以 如果 把 這個 問題 解決 好 的 話 通膨還 在 下滑 聯準 會 也 順勢 降息 下半年 的 利多 就 有 可能 重新 歸來 只 不過 到 時候 我們 面臨 的 處境 就 已經 不是 關稅戰 這件 事情 沒有 可能 已經 談成 了 面臨 的 是 景氣 擴張 過久 的 問題 如果 下半年 因為現 在 股價 回到 這樣 的 位置 也 等同 於 牛市 基本上 從 2 年 以來 的 上升 軌道 依舊 存在 今年 4 月份 不是 景氣 的 拐點 就是 因為 看 起來 景氣 指標 都 還在 擴張 那 就 代表 著 我們 景氣 從 2 年 走 到 現 在 到 下半年 就 走 滿三週 年 了 到 時候 的 壓力 就是 景氣 自然 的 均值 回檔 以及 上半年 過度 囤貨 所導致 的 下半年 消庫存 的 現象 了 所以 我們 才 講說 一件 事情 其 實永遠 都 是 兩面 的 回過 頭來 說 GDP 是 因為 進口額 的 暴增 才 導致 短期 內 的 下 修 那 它 是 好事 還是 壞事 好事 是 你 會 發現 消費 很強 啊 壞 事 是 你 發現 GDP 變差 了 那 你 說 我 都 不 進口 那 GDP 可能 短期 出超 會 暴升 那 代表 就 沒 有人 要 消費 了 嘛 所以 一件 事情 永遠 都 是 兩面 的 景氣 指標 向上 它 可以 是 景氣 繼續 擴張 也 可以 是 因為 它 在 擴張 所以 股市 變高 基期 了 那 你 就 不能 投太多 為 什麼 多數 基金 會 套牢 就是 因為 大家 都 是 在 景氣 好 的 時候 才 把 錢 拿出 來 投嘛當 你 永遠 只 在 景氣 好 的 時機 投 那 你 永遠 都 會 在 股價大漲 的 時候 才 買 到 買 到 股票 嗎 認為 房價會 上 漲 因此 政策 不會 放 鬆 打 房 會 持 續 所以 銀件 股 不能 買 那 有 另外 一派 人 認為 少子 化房 價會 下跌 啊 銀件 股淨值 和 獲利 都 會 衰退 啊 所以 銀件 股 也 不能 買 你 怎麼 說 都 說 得 通 啊 持 同一 種觀點 的 人 啊 他 的 依據 的 邏輯 往往 是 不同 的 但是 大家 都 會 想要 去 證明 自己 想證明 的 那學 生妹 跑 去 做 酒店 小姐, 觀感 好 差 但是 酒店 小姐 奮發 圖強 晚上 喝完 酒, 白天 照樣 去 上 課 好振奮 啊! 教官 看到 學生 躲 起來 拿 本書 在 抽煙 很 生氣 你 念書幹 嘛 還抽煙 學生 說 我 是 抽煙 的 時候 突然 想要 念書 教官 好 欣慰 好 欣慰 所以 聯準 會 縮表 你 看 多者 你會 認為 代表 經濟 轉好 了 持續 做 多 看 空者 會 認為 資金效 應 沒 了 泡沫 要 破滅 了 大家 只會 聽 到 自己 想要 聽 的 所以 有 時候 我們 對 一件 事情 的 正反面 其實 真的 完全 取決 於 你 想要 給予 自己 的 價值 觀為何 從 週期 投資者 的 價值 觀是 怎麼樣 你 高 位置 我們 可以 看到 很多 經濟 數據 來 做 解讀 可是 我們 以前 常講 一句 話 有 時候 我們 寧願 在 股市 低 基期 亂 買 股票 或者 說 在 景氣 低 基期 亂 買 股票 也 不願 意在 景氣 高 基期 認真 研究 財報 因為 研究 了 老半天 景氣 就 自然 弱化 又 產生 新 一輪 的 週期 前陣子 我 看到 一篇 文章 他 講說 中國 第一 個 太監 怎麼 來 了 來 的 就是 因為 皇帝 是 把 人家 的 小雞給 切掉 然 後 人家 就 講說 你 想想看 古代 怎麼 可能 對 人家 做 這種 事情 這是 奇恥 大辱 你 敢 把 人家 的 小雞 剪掉 然後還 把 這樣 的 一個 人 放在 你 身邊 來 照顧 你 的 飲食 起居 皇帝 沒 那麼 傻 第一 個 太監 在 皇帝 身邊 那 不是 很 危險 嗎 可是 你 回過 頭來 看 如果 一個 人願意 把 自己 的 因為 一些 找太監 就是 怕 會 去 騷擾 宮女 如果 一個 人 把 自己 的 作案工具 給 上交 了 其實 他 就 反而 奠定 了 一項 制度 這是 為 了 表 忠心 就是 我 為 了 要 服侍 皇上 所以 我 表明 自己 的 忠心 我 是 自己 把 自己 給 切掉 這 反而 從 制度 面來 做 觀察 它 反而 是 恰恰 印證 了 一種 忠誠感 所以 有 時候 我們 說 一件 事情 到底 是 好事 還壞 事 一件 事情 到底 怎麼 看 完全 取決 於 你 的 價值觀 你 只要 在 你 的 投資 邏輯 當中 你 有 一個 忠心 的 思想 這些 數據 最後都 是 幫助 你 解釋 的 一個點 而已 好 回過 頭來 看 那 台灣 GDP 的 變化 台灣 就 非常 亮麗 了 因為 剛才 講到 美國 是 怎麼樣 進口額 太多 GDP 就 會 因此 而 衰退 可是 進口額 太多 美國 的 消費 反而 看起 來 是 表現 不錯 台灣 不 一樣 台灣 基本上 完全 依賴 於 出口 額 以及 民間 的 持穩 這 一次 由 於 美國 消費者 現在 都 在 囤貨 也 不能 講消 費者 美國 貨物 商品 牌 商都 在 囤貨 那 囤 貨會 造成 什麼 效應 123 月份 你 看 那個 外銷 訂單 你 看 出口 數據 怎麼 這亮麗 這麼 亮麗 的 表現 也 導致 了 一個 現象 台灣 Q1GDP 年 增幅 衝高到 5.37% 這個 是 過去 4 個 季度 以來 的 新高 而且 大家 知道 我們 看 的 是 年 增幅 去年 一季度 台灣 的 經濟 成長 率 已經 6.4 今年 一季度 還有 5.37 就 可以 表現 台灣 的 經濟 目前 受到 這種 外銷 訂單 的 拉動 有 多強 甚至 在 民間 消費 層面 由 於 過去 幾個 月 的 持續 的 外匯 儲備 的 流入 我們 看到 國人 在 國內 消費 的 金額 仍然 相當 穩健 而且 出現 兩極 啦 就 國人 在 國內 消費 是 0.28% 已經 連續 好 幾年 都 正 成長 了 可是 你 看 一下 國人 在外 消費 的 年 增幅 18.46% 這個 才 叫 驚人 而且 大概 是 從 203 年 開始 當時 是 增長 了 63% 20 年 是 增長 了 120% 整個 後 疫情 時代 台灣 人 在 海外 消費 的 比例 遠高 於 在 國內 消費 的 增幅 這也 看得出 來 台灣 人現 在 是 真的 非常 有 錢 這也導致 了 我們 看到 不管 是 在 民間 消費 還是 在 資本 形成 還是 在 出 進口 層面 都 有 非常 顯著 的 拉動 那 台灣 好 處 是 什麼 台灣 好 處 是 政府 消費 也 在 減弱 那 我 不 確定 是不是 完全 受到 預算案 的 影響僅 只有 增幅 0.53% 不過 也 是 好事 就 台灣 的 經濟 也 不是 由 政府 拉動 的 基本 就是 由民間 消費 和 出口 訂單 所導致 的 事 實上 我們 上次 跟 投資 朋友 觀察緊 急 信號 燈 的 變化 從 海關 出口值 目前 已經 進入 到 全面性 的 高 基期 出口 訂單 仍然 正在 暴增 工業 生產 指數 也 位 於 過去 從 擴層 循環 以來 的 高 週期 其他 幾個 指標 像是 製 造 業 的 銷 售 量 指 數 工 業 服 務 業 的 加班 工時 你 會 發現 明明 都 在 高位 為 什麼 有 時候 指標會 從 紅燈 降回到 綠燈 甚至 降回到 黃 藍燈 因為 我們 看 的 是 年 增幅 如果 是 從 絕對 金額 來 看 我們 現在 賺 的 錢 已 經比 201 年 20 年 高太多 了 從 整個 2345 積極 就 墊 高 了 可是 205 年 所 賺 的 錢 有 相 對 於 204 年 賺 非常 多 嗎 其實 還好 所以 它 是 一個 年 增幅 的 問題 但是 如果 你 把 尺度 拉長 到 兩年 到 三年 你會 發現 這個 超額 儲蓄 流入 的 速度 是 非常 驚人 的 如果 我們 細看 像是 一些 機械 電機 設備 的 進口值 相 對 於 整個 203 年 的 擴增 循環 調整 大概 已經 翻 了 快要 接近 兩倍 了 那 其他 像是 餐飲業 零售 營業 額事 實上 我們 看到 少數 正在 快速 均值 回漲 的 一個 是 股價 了 的確 這一波 受到 比較 顯著 的 成壓 另外 一個 就是 N1B 那 N1B 之所以 有 這麼 顯著 的 收縮 幾乎 是 百分之百 的 藍燈 就是 因為 央行 現在 還在 緊縮 格局 所以 這 一次 我們 要 回過 頭來 看 在 昨天 台灣 央行 也 公 佈 了 第一季 的 理監 事會議 的 貨幣 政策 的 那 其實 時間 也 陷有點 遠 了 一定 是 兩個 月 以前 但是 從 這些 災藥 還是 可以 看得出 來 央行 內部 這些 委員們 的 態度 當時針 對 台灣 的 GDP 普遍 預測值 央行 是 預測 應該 算是 算 對 於 台灣 經濟 蠻樂觀 的 大概 有 3.05% 那現 在 受到 關稅戰 的 影響 有 不同 表現 有 的 認為 3% 繼續 有 的 認為 可能 要保 2% 有 的 認為 大概 在 1% 左右 但 最低 最低 大概 在 1.6 到 1.7% 所以 就要 看 一下 本輪 經濟 的 衝擊 到底 有 多 大 可是 呢 上 一次 央行 理監 事會議 當中 比較 尷尬 的 部分 是 其實 有 不少 的 委員 仍然 希望 持續性 的 進 行房 貸緊 縮 力度 的 增長 原因 在 於 應該 要 趁 這一波 台灣景氣 在 一個 顯著 的 擴張 格局 當中 盡 可能 的 去 壓抑 資產價格 以防 房地產 泡沫 過度 集中 的 情況 應該 鼓勵 這些 貸款 往 工業 實質 產出 來 做 集中 事實 上 我們 看到 第一季 最新 的 信義房 價指數 已經 開始 有所 鬆 動 雖 然 鬆 動 幅度 也 不是 特別 大 平均 大概 鬆 動 幅度 大概 是 介在 2% 到 5% 左右 如果 是 從 信義房 價指 數來 做 觀察 也 有 可能 由 於 短期 內 的 樣本數 的 原因 其實 沒有 太大 的 體感 溫度 就是 大家 雖然 知道 房價 最近 已經開 始 鬆 動 或者 開始量 縮 可是 你 還是 感覺 不到 就是 因為 交易量 實在 太少 了 你 也 幾乎 聽 不到 身邊 有人 在 買 房 那年 增幅 的 部分 還是 保持 接近 有 5% 到 6% 左右 的 持續 成長 那國泰 房價 指數 統計 的 就是 預售 屋 在 北北桃 的 房價 Q1 跌幅 大概 是 2% 那 預售 屋 的 話 波動 本來 就 比 較 大 你 只要 沒有 跌 到 10% 可能 大家 還是 無感 的 因為 有 時候 開價 太高 那現 在 稍微 做 一些 均值 回調 重點 是 量 又 縮成 這樣 可能 也 沒 有 什麼 太大 的 參考 意義預 估整 個 房價 的 體感 溫度 要 感受 到 至少 要 到 下半年 才 會 感受 到 二季度 可能 都 感受 不到 所以 滿地 開花 還是 滿地 開發 我們 就要 觀察 一下 台積 電周邊 這 一些 工程 師買盤 是否 會 有所 退 卻 這個 是後續 我們 會 觀察 的 幾個 預售 物件 案 的 變化 可是 回過 頭來 看 這個 很多 人 對 於 房價 的 投資 邏輯現 在 在 本輪 的 股票 市場 的 循環 邏輯 當中 又 覺得 好像 買房 才 是 對 的 就是 去年 買房 的 再 怎麼 好 好像 都 比 今年 買股 的 好 有 這樣 的 一個 感覺 啦 這房 地產 市場 的 慣性 流動性 的 問題 也 導致 了 它 的 跌幅 的 確相 對 於 股票 市場 還要 來 的 輕 這個 時候 大家 就 會 想起 房子 的 好 了 房子 漲高以 後 又 想起 股市 的 好 了 那 ETF 跟房 地產 你 就 知道 台灣 的 內資 就是 在 這兩塊 當中 持續 的 來 回來 做 輪動 嘛 事實 上 我 觀察到 一張 圖表 很多 人 以前 會有 一種 概念 講的 就是 從 人口 的 淨 流入 和 淨 流出 來 做 思考 比如 說 在 北部 縣市 當中少 數現 在 人口 在 流出 的 一個 是 台北市 另外 一個 就是 新竹市 都 是 房價 最貴 的 兩個 地方 反而 新北市、 桃園、 宜蘭、 基隆、 新竹 縣 還有 苗栗 縣 人口 都 在 不斷 的 流入 當中 那 這個 時候 就 會 有 好奇 思考 的 觀察 重點 那 就是 那 到底 是 人口 流出 的 房價會 先跌 還是 看 起來 人口 流出 的 現 在 是 蛋黃區 房價 最為 穩固 這個 時候 又 回到 剛才講 的 例子 就 看 你 有 什麼 角度看 人口 流出 有些 人 把 它 認為 那 是 貧窮 人口 在 流出 鄰居品 質 改善 房價要 上 漲 了 如果 是 人口 流入 房子 的 需求 就 會 提高 所以 房價 也 會 漲 所以 台北 會漲 桃園 也 會 漲景氣 不好 房子 就 蓋 的 少物 以 稀為 貴 所以 房價會 漲景氣 真的 很 好 人人 買得 起房 房價 照樣 要 上 漲通 貨膨脹 錢 不值 錢要 趕快 買 房抗 通膨房 價會漲 通貨 緊縮 那 這個 時候 土地 反而 保值 所以 房價要 漲 而且 你 不管 怎麼講 你 都 可以 說出 自己 的 一套 理論 可是 目前 整個 台灣 市場 的 大 環境 當中 就是 油資 仍然 存在 可是 股市 也 抽手 了 房 地產 市場 也 抽手 了 可是 訂單 創高 了 這個 就是 特別 詭譎 的 局面 突然 大家 要 現金為 王 了 好 那 在 這樣 的 一個 效果 底下 我們 就要 仔細 觀察 一下 整個 景氣 的 實質 動態 那 央行 當然 也 針對 台積 電來 做 一些 表態 當時 是 沒 有 公 佈 可是 這 一次 央行 在 公 佈 內部 的 意識 摘要 當中 其實 有 理事 提到 台積電 如果 赴美 投資 對 於 台灣 的 影響 真正 最大 的 影響並 不是 從 央行 的 角度 來 看並 不是 說 什麼 政治 風險 因為 那 完全 是 企業個 人 的 抉擇 我們 沒 有 就 除了 投審會 那 一關 你 自己 過 以外 沒有 什麼 批評 的 觀察 重點 重點 在 於 國內 投資 的 動能 即將 遭受 排擠 這個 是 央行 內 部委 員 的 幾個 看法 很多 人 說 不 對 台灣 的 也 在 擴廠 的 確但 我們 講的 是 未來 的 資金排 擠 他 錢 就 賺 這麼 多 他 決定 要 投美國 未來 在 台灣 的 投產計劃 資金 肯定 會 有所 排擠 這是 一個 簡單 的 推論 所以 很多 理事 的 看法 是 由 於 國內外 政策 不確 定性 的 影響 的 確對 於 台灣 的 經濟 政策 的 預估 路徑 我們 應該 要 拆 分成 不同 的 關稅 條件 再 來 做 進 一步 的 預估 但是 由 於 現在 關稅 只 課 10% 所以 僅 只有 小幅 下修 而已 給投資 朋友 多 做 一些 思考 回過 頭來 看 對 於 台灣 第二 大 的 國內產業 的 不確 定性 是 什麼 按照 目前 這個 中央 銀行 所 發表 的 看法 另外 一個 就是 供應鏈 移轉 的 問題 如果 供應 鏈不移 轉由 於 台商 有 大量 廠商 正在 東南亞 以及 中國 市場 來 設廠 受到 的 影響 幅度 就 特別 大 我 舉例 來 說 我們 看到 這張 圖表是 整個 蘋果 供 應鏈 在 中國供 應鏈 的 供 應廠 的 數量 相 對 於 海外 設廠 的 數量 你 可以 觀察到 如果 從供 應鏈 角度 來 看 大概 中國 市場 有 284 個 台商 供應 鏈 日本 的 部分 才 108 個 等同 於 中國 市場 明明 美中 貿易戰 已經 打 那麼 久 了 蘋果 供 應鏈 看 起來 也 沒 有 成功 撤離 這對 於 很多 台商 來 看 壓力 就 很大 了 最 直觀 的 其實 就是 鴻海 人家 講說鴻海 最 害怕 的 是 誰 現在 摩西 因為 摩西 會 把 紅海 分開 不是 最 害怕 的 其實 就是 川普川普 政策 給予 蘋果 供 應鏈 的 轉移 時間 會 大大的 影響 到 紅海 的 獲利現 在 唯一 能 做 的 就是 盡量 把 中國產能 往 印度 來 做 輸送 可是 印度 就算 完全 處理 美國 市場 你 要 把 它 擴 增到 35% 的 產能 它 過去 8 年 才 轉移 15% 那 你 現 在 要 另外 把 15% 也 補上 但是 你連 8 個 月 都 沒 有 你 只有 3 個 月 的 時間 這對 於 鴻 海 的 壓力 來 說 我 認為 還是 相 對 大 的 好 最後幾分鐘 我們 來 看 一下 美國 股市 市大指 數表現 道瓊 指數 上 漲 14.035% 收在 4069 點標 普白 指數 上 漲 8.015% 收在 569 點納指 下跌 14.09% 收 1746 點費 半上 漲 3.079% 收在 4230 點觀察 幾項 財報 首先 我們 觀察到 的 是 微軟 微軟 的 部分 整體 營收 年 增幅 仍然 高達 13 .% 盤後大漲 了 8% 這 一次 在 雲端業務 的 成長 強勁 帶動 底下 營收 和 獲利 是 全面 超出 市場 預期 第三季 的 營收 預估 年 增幅 13% 來 到 70. 億淨 利潤來 到 258 億年 增幅 1 成 8 那 Azure 年 增幅 甚至 高達 3 成 3 所以 其實 整個 資本 支出 的 擴張 目前 看起 來 微軟 沒有 任何 調降 的 跡象 那 對 於 台 積電 以及 輝達訂 單相 對 來 的 更 為 穩固 Meta 的 部分 在 盤 後 也 是 大漲 了 接近 有 6% 左右 事實 上 Meta 在 這 一次 的 全年 資本 支出 是 大家 最為 關注 的 重點 因為 Meta 這幾年 不 知道 發生 什麼 事 瘋狂 擴增 資本 支出 從 140億 這次 提高 到 1190 億 居然 在 關稅戰 的 陰霾 底下 Meta 居然 還調 高 了 資本 支出 那股 價過 去 他 調高 通常 股價要 跌 上 一次 的 元 宇宙 計劃 特別 明顯 了 這 一次 他 調高 反而 股價 有 持續 的 拉動 機會 主要 就 來 自 於 雖然 元 宇宙 部門 還在 持續 虧損 當中 可是 廣告業務 第一 沒有 想像中 來 得 著 第二 每日 的 活躍用 戶 可能 是 受到 川普 的 原因 討論度 變高 了 大家 有 沒 有 想一想 過去 幾個 月 大家 在 滑 社交 平台 的 時間 有 沒 有 變長 看 我們 YouTube 的 時間 有 沒 有 變長 有 的 話 那 你 就 貢獻 了 不少 社交 媒體 的 營收事 實上 我們 回過 頭來 看 從七大 科技 巨頭 目前 所公 佈 的 財報 沒 有 差 的 Google 也 不錯 Meta 也 不錯 微軟 也 不錯 基本上 就 彰 顯著過 去 可能 大家 第一把 預期 調 在 底 了 那 第二 這些 股票 本益比 其實 都 有 比 較 大幅度 的 一個 均值 的 修載 我們 過去 跟 投資 朋友 分享 過力 久 不衰 的 淘金 潮當 中 最穩 賺 不 賠 的 生意 從來 都 不是 下礦 坑 去 找 黃 金 而是 賣 鏟子給 淘金者 那 1920 年代 1930 年代 真正 賺大錢 的 都 不是 到 西部 去 掏金 的 都 是 賣 鏟子 的 所以 第一 種 就是 讓 顧客 離不開 你 的 鏟子 像 微軟 像 meta 某種 程度 都 算是 這類 的 企業 他們 的 產品 已經 深深 嵌入 在 客戶 的 日常 和業務 流程 當中 那 第二 種是 當客戶 買 你 的 鏟子 的 時候 他 還會 主動 幫 你 挖 你 的 護城河 那 这 是 我们 讲 的 网络 效应 你 Google 用 习惯 了 脸书 又 习惯 了 以后 你 可能 就 真的 就 完全 被 这个 产品 给 绑住 了 在 这样 的 一个 角度 底下 我们 跟 投资 朋友 分享 过 很多 时候 也 不是 我们 喜欢 他们 家 的 产品 而是 习惯 了 就 被 捆绑 了 你 说 有没有 手机 比 iPhone 的 性能 更好 性价比 更高自 拍 有 更好 看 的 手机 当然 有 但是 已经 习惯 了 被 绑住 了 有 很多 时候 消费者 也 没什么 意见 也 并 不是 说 脸书 有 多 脸书 一堆 诈骗 但是 脸书 现在 真的 已经 成为 了 一个 主流 的 社交 平台 尤其 在 做 我们 讲 的 不管 是 政治 上 的 探讨 国际 议题 上 的 探讨 它 还是 比 IG 稍微 好用 一点 所以 在 这样 的 一个 情况 底下 也许 时间 久 了 也 并 不是 说 我们 多 喜欢 人家 的 产品 而是 已经 习惯 了 之前 有 一個 男 的 去 找 健身 教練 教練 就 帶 他 練 一練 就 發現 男 的 體力 不是 很 好 教練 就 說 你 這 腰力 不行 男 的 就 說 可是 我 老婆 從來 沒有 抱怨 過教練 點頭 也 許他 只是 善良 所以 也 許時間 久 了 也 不是 說 我們 多 喜歡 人家 的 產品 也許 就是 習慣 了 我們 才 會 觀察到 這些 七 巨頭 所 造成 的 護城河 它 一路 延續 到 現在 可是 我們 是不是 持續 的 在 幫 他們 挖護 城河 是 啊 我們 用 越 多 那 我們 就 有 更 多 的 社交 媒體 或者 更 多 的 社交 習慣 必須 要 在 這個 媒體 上 來 做 使用 包括 iPhone 包括 輝達 包括 七巨頭 的 任何 企業 其實 都 是 如此 這也 是 我們 看到 為 什麼 科技 生產力 週期 漲幅 或者 權值 過度 集中 的 現象 可是 終究 有 企業 會產生 輪動 的 就 好像 Google 從來 不會 料到 自己 的 搜尋 引擎 並 不是 被 另外 一個 搜尋 引擎 打敗 而是 一個確 的 GPT 是 還沒 打敗 只是 說 搜尋的 模式 可能 會 因此 而 改變 在 這樣 的 一個 效果 底下 我們 相信 科技 生產力 週期 還是 能夠 最 有 可能 帶動 我們 資產價格 的 持續 拉升 最後來 跟 投資 朋友 統 整一下 因為 我們 今天 聊比較 廣一點 我們 聊 了 美國 的 GDP 變化來 了解 它 主要 是 受到 進口 的 暴增 所 拖累 台灣 的 GDP 那 就 出口 暴升 了 非常 非常 的 漂亮 那一樣 的 回歸到 整個 擴層 循環 角度 整個 下半年 如果 關稅戰 真的 能夠 陸續 談成 協議 的 話 下半年 最大 的 風險 就 真的 是 景氣 風險 了 一直 到 上半年 現在 都還 不算 景氣 風險外 銷訂 單飆 上去 了 景氣 還在 擴張 呢 所以 下半年 就是 景氣 的 大 決戰 那 這個 時候 我們 過去 已經 提過 了 竟然 在 一個 標準 的 右側 斤斤 漲 格局 這個 時候 隨著 擴層 循環 即將 第三年 牛市 即 將來 到 相 對 尾聲 那 你 要 換取 現金 其實 差不多 就是 現在 不能 講 未接 了 就 說 差不多 是 現 在 的 時間 尺度 了 你 總要 有 一筆 錢 準備 是 藍燈 是 要 投的給 投資 朋友 多 做些 思考
