本期早晨财经速解读由友廷浩主持，围绕2025年8月18日的多重宏观议题展开。首先回顾美俄阿拉斯加峰会后未达成具体停火协议的局面，并分析乌克兰总统泽连斯基率团赴白宫的谈判意图及可能的让步条件。随后评估美中贸易战进入尾声，特别是即将公布的芯片关税条款对未在美设厂企业的冲击。接着梳理美国股市在标普500、道琼斯、纳指创历史新高的表现，指出大型科技股（苹果、Alphabet、Nvidia）在估值回落、买回股票规模（截至8月已达9836亿美元）对指数的提振作用。进一步探讨通胀走势：核心通胀仍高企、商品通胀传导尚未完全，CPI与PPI出现脱钩，汽车维修、租金等服务业价格刚性上升。债券市场方面，美元与欧元区国债收益率差已收窄至自1982年以来最低，信用风险溢价下降。资本流动层面，尽管全球IPO规模仍在增长，ETF资金出现净流出，风险资产（加密货币、科技股）仍是资金偏好。最后展望美联储在Jackson Hole会议后的政策立场，预测降息节奏与通胀抑制的博弈，并以“卖帽子人”故事比喻投资市场的多层次博弈与历史循环。
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好 投资 变幻 收听 早晨 财经 速 解读 现在 是 台北 时间 205 年 8 月 18 号 礼拜一 早上 8 点 31 分 大家 早上好, 我 是 友廷浩 每天 早上 开会 前 半小时 我们 在 这边 陪伴着 各位 一起 解读 国际 财经新闻 时事 变化 市场 上 持续 关注 在 本周 的 Jackson 后 鲍尔会 采取 什么样 的 谈话 尤其 随着 贸易战 来到 尾声 可是 似乎 整个 商品 通膨的 传导 还 没有 完全 发生 加上 川普 预告 在 本周 会 具体 公布 晶片 关税 23 条款 的 金额 总体而言 如果 上升幅度 不 只是 10% 那 对于 那些 没有 到 美国 设厂 的 厂商 冲击 有 多 大? 那 确切 而言 又 到底 要 多少 的 投资额 呢? 後 續 我們 要 觀察不過 至少 在 上 週, 標普拍 指數 仍然 創下 歷史 新高 道瓊州 漲幅 1.74%, 標普州 漲幅 0.94%, 納指州 漲幅 0.81% 所以 即便 美國 股市 來 到 這樣 的 一個 位階相 對 於 今年年初 稍微 高 了 一些 可是 當前 的 基期 其實並 沒有 想像中 來 得 這麼 恐怖 頂多 就是 情緒 稍微 樂觀 一點 我們 以輝 達來 看輝 達 是 帶動 本輪 美國 股市 創高 的 主要 權值 股 之一 在 兩年 之前 我們 看到 當時 他 的 整體 股價 搭配 當時 的 獲利 整體 本益比 是 高達 158 倍 這的 確是 有點 高級 企業 的 問題 可是 回答 到現 在 整個 成長 雖然 稍微 在 趨緩 可是 獲利 成長 幅度 特別 快 整體 而言 本益比 已經 下滑 到 54 倍 了 相 對 而言 似乎 基本上 已經 減少 了 三分之二 左右 的 本益比 倍數 也 就 說明 本身 而言 對 於 這些 科技 巨頭 來 看 的 確是 賺取 大量 的 獲利營 收 這也導致 市場 上針 對 中小型 股 雖然 有 適度 回補 但是 在 本輪 的 多頭 格局 當中始 終還 是 優先購 買 這些 7 巨頭 最終 就 導致 指數 平創 新高 可是 多數 人 如果 是 以 等 權指 數來 看 買 中小型 鼓, 或者 沒有 買 到 七 巨頭 的, 要 跑 出大盤 是 非常容易 的 事情 舉個 最 直觀 的 例子 我们 根据 美银 最新 所 公布 的 基金 经理人 报告 市场 上 现在 做 多 拥挤 交易 最多 的 很 明显 在 8 月份 就是 做 多 7 巨头 整体 从 上个月 的 接近 20% 现在 已经 上升 到 45% 反而 是 做 空 美元 我 认为 美元 有 持续 贬值 压力 的 短期内 开始 有所 收缩 从 原本 的 35% 下滑 到 23% 那 做 多 黄金 的 也 是 如此 从 原本 40% 下滑 到 12% 而 做 多 比特 币 的 上升 了 9% 加密 货币 所以 看得出来 好像 市场 上 的 风险 指标 完全 都 集中 在 做 多 7 巨头 和 做 多 加密 货币 那 不 就是 標準 的 風險 資產 情緒 的 推高 就 連過 去績 效表現 也 很 亮麗 的 黃 金避險 資產 的 做 多情 緒 似乎 也 已經 完全 消失 了 那 是 什麼樣 的 一個 結果 導致 我們 現在 看到 在 財報 的 尾 半段 現在 財報 季快 結束 啦 可是 美歐 股市 卻 頻創 歷史 新高 呢 一個 很 直觀 的 原因 還是 來 自 於 美國 企業 的 回購 金額 截至 到現 在 為止, 8 月份 美國 企業 已經 宣布 回購 了 9836 億 美元 這是 1982 年 以來 的 同期 紀錄 所以 即便 大家 不要 想 說 好像 204 年 才 是 AI 最瘋狂 資金 最 擁擠 的 一年 畢竟 去年 情緒 大家 也 看 得到 可是 今年 對 於 這些 美國 企業 來 看 即便 股價 已經 這麼 高 了 仍然 在 大規模 實施 庫藏股 全年 規模 應該 會 超過 1. 兆 領頭 羊 的 包括 像是 蘋果、 Alphabet、 JPMorgan 分別 高達 10 億、 7 和 50 億美銀 的 部分 也 增加 了 40 億 左右 摩根士丹利 有 20 億當然 不 代表 說 庫場 股實施 金額 越 多 的 股價越 容易 上漲 你 看 蘋果 今年 股價 就 蠻 差勁 的 可是 這些 做法 它 是 能夠 讓 股價 有 進 一步 技巧性 推升 的 用途 尤其 在 二季度 財報 當中標 普白 指數 82% 的 公司 是 超乎 市場 預期 推動 指數 的 創高 一方面 是 大家 在 關稅 戰剛 開 打 的 時候 把 預期 調得 很 低 所以 現在 是 遠 高 於 均值 那 另外 一方面 這些 企業 來 到 財報級 尾聲 已經 解禁 了 這個 時候 手上 有 那麼 多 現金 可能 未來 也 沒什麼 太多 資本 支出 的 規劃 畢竟 除了 川普 強迫 你 要 設廠 你 說 蘋果現 在 想 去 印度 繼續 能夠 有 擴展 中心 嗎 或者 說 到 亞洲 各地 持續 設立 研發 中心 嗎 你 硬 要 這樣 想 好像 也 沒什麼 必要 你 乾脆 就 符合 川普 的 條件 在 美國 多設 幾個 研發 中心 就 好 了 要不然 到 海外 投資 誰 知道 會 發生 什麼 事情 這個 就是 我們 看到 在 關稅戰 底下 所 引起 的 投資 收縮 它 不 代表 總體 投資金額 變少 但是 有 可能 代表 美國 企業 到 海外 進行 擴廠 的 可能性 開始 降低 反而 是 各國到 美國 市場 的 金額 和 可能性 持續 的 增高 但是 這樣 的 一個 效果 就 導致 市場 上 可能 有進 一步 的 資金 收縮 有 錢 那 不如 先回饋 股東 技巧性 抬升 股價 那 當然 這也 意味著 如果 現在 市場 上 極速 資產價格 有 顯著 買盤 流入 的 都 是 這些 風險 資產 就 代表 的 情緒面 的 確是 稍微 有點 樂觀 了 我們 一方面 從美國 企業債 和 國債 的 殖 利率 率 差現 在 已 經縮 小到 198 年 以來 的 最低 就 代表 著 全球 信用 市場 驚人 一波 顯著 猛烈 的 反彈 我們 根據 美銀 的 數據 美國 和 歐元區 的 投資 等級債 的 債券 利差 分別 是 0.75% 和 0.76% 反映 出現 在 市場 上 好像 針對 整個 違約 的 定價 已經 降到 歷史 低點 沒 有人 相信 這些 企業會 違約 可是 你 要 知道 在 今年 4 月份 的 時 候還 一堆 人 這個 指標還 大幅 的 上行 還 暗示 著 這種 關稅戰 可能 會 使得 很多 企業 被迫 違約 這就 足以 彰顯 市場 至少 從 當前 情緒 來 做 思維 算是 還蠻 樂觀 的 另外 一方面 這張 圖表是 以長 週期 來 做 思維 投資人 對 於 股票 的 資金 配置 來 到 54.8% 大概 是 07 年 以來 最高 的 水準 當然 這是 一個 長 指標 畢竟 從 07 年 以來 美國 股市 本來 就是 一個 長 多頭 所以 這項 指標 越來 越 高 也 是 很 正常 的 只 不過 在 關稅戰 的 影響 底下 並沒有 導致 這項 指標 往下走 反而 創下 歷史 新高 在 美銀 的 基金 經理 人 的 報告 當中 有 91% 的 人 認為 美元 股市 可能 短期 內有 被 高估 比例 持續 創下 歷史 新高 可是 這也 意味著 很多 基金 投信 的 經理 人 他 被迫 要持續 購買 美股 或者 購買 大盤 原因 是 因為現 在 ETF 已經成 為 市場 上 買 盤 的 資金 儲力 如果 散戶 資金 一直 進來 我 有 最低 持股 的 限制 那 我 也 被迫 要 一直 買大盤 這 就是 被迫 所產生 的 現象 所以 在種 效果 底下 幾乎 還是 可以 看到 美股 是 當前 情緒 的 樂觀 條件 甚至 比 今年 元月份 還要 來 的 更 為 樂觀 當時 在 元月份 美股 是 創高 還是 有 一點 在 半信半疑 從 去年 7、 8 月 日圓 套利 平倉 的 股災 當中 慢慢 的 回 復 可是 現在 這樣 的 一個 感覺 就 慢慢 有點 接近 去年 五六月 那個 時候 黃 仁勳 來 台 所 掀起 的 AI 旋風 了 事實 上 就 連川普 也 顧忌 到 這樣 的 一個 事情 你 看到 他 在 前 兩天 還特別 在 自己 的 TrueSocial 上發 了 一條 貼文 很 有趣 這個 貼文 它 只有 一個 英文 單字 叫做 Bella 一開 始還 看不清楚 是 什麼 意思 想 說 Bella 是 哪 一個 酒店 的 小姐 為 什麼 只 叫 Bella 後 來 根據 我們 的 大語 言 模型 長 期 分析 Bella 中文 的 音譯 就是 別拉別 拉 我 還沒 上車 所以 要 嘛 就 說 明川普 自己 也 還沒 上車 不要 拉太快 第二 點 提醒 我們 小心 風險 做 多 了 不要 太招搖 這個 時候 還去 拉 小心 被 套牢 也 有 可能 屁股 不 小心 按 到手 機發 了 一個 文 要不然 也 不 知道 什麼 意思 所以, 別拉別 拉別 拉 我們 的 態度 始終 在 右側 當中 還是 呈 現得 比 較 保守 即便 美猶谷 是 在 上 週持續 創下 時 高 可是 也 幾乎 彰 顯著 美猶谷 的 上升幅度 即便 而言 相對 於 今年 落 後 於 歐股 可是 資金湧 入量 仍然 非常 龐大 我們 舉一個 幾直觀 的 例子 比如 說 這個 是 我們 看到 在 各地 所產生 的 IPO 資金美國 的 IPO 即便 利率 這麼 高 整個 環境 資金 仍然 在 緊縮 格局 美國 的 IPO 在 今年 已經 突破 40 億 美元 了 這個 水準 不要 講說 什麼 在 高利率 底下 還 可以 這麼 高 而是 這個 水準 已經 超過 往年 的 水準 了 過去 利率 沒 這麼 高 也 沒 這麼 多 資金 在 募集 結果 突然 之間 大家 都 跑 到 美國 去 募資 了 香港 雖然 從 低點 開始 回升, 不過資 金量 也 不是 特別 大英 國更 不用 講了, 已經 衰敗 很 久 了 歐洲 看 起來 也 是 表現 平平 這說明 我們 講 不想 是 初級 市場 還是 次級 市場 的 資金 其實 都 在 往 美國 本土 來持續 的 湧入 當中 如果 我們 看到 各國 居民 的 資產 配置 就 可以 看得出 來美國 和 加拿大 在 股票 和 基金 當中 的 佔 比 是 比 較 高 的 這也 使得 投資人 的 投資慣 性導致 了 美國 股市 更 容易 受到 這種 風險性 的 買 盤 而 其他 像 歐洲 比如 說義 大利 法國 和 德國則 是 偏好 房地產 和 持有 現金 股票 投資 比例 比較 低 這就導致 了 如果 未來 我們 是 以 散貨 的 ETF 作為 主要 指數 的 買 盤 那 歐股 跑 輸給 美股 感覺 是 很 正常 的 我們 以長 時間 週期 來 做 思維現 在 所 面臨 的 情況 就是 歐洲 股市 今年 平均 上漲 兩成 大幅 的 跑 贏了 標普派 指數 但是 它 的 估值 好像 還是 低 於 美股 所以 又 有 一種 構想 是 那 是不是 代表 著現 在 投資 歐股 仍然 有 比 較 大 的 誘因 呢 可是 我們 必須 清楚 知道 標普白 指數 的 本益比 多數 時間 在 疫情 以後都 在 20 倍 以上 反觀 德國 DAC 指數 和 英國富 時 10 指數 大部分 都 是 10 到 15 倍 波動 那 這個 估值 落差 的 背後其實 就 暗示 著 美国 的 企业 盈利 其实 就是 比较 强 吸引 更 多 的 国际 资本 流入 进一步 扩大 了 欧洲 股市 的 估值 的 差距 所以 它 本来 就要 享受 更 高 的 泡沫 如果 我们 看 美国股市 的 本益比 PEratio 你 会 仔细观察 好像 稍微 都 有点 高 可是 如果 是 以 PEG 也 就是 本益 成长 比 你 用 它 的 本益比 再 去除 以 它 的 成长率 你 会 发现 PEG 就 不是 特别 高 了 这件 事情 从 科技股 就 看得出来 尤其 是 辉达 基本 就 彰显 着 沒 有 股市 的 這些 科技股 因為 本身 成長 比 較 快 大家 也給 他 更 多 的 泡沫 再給 投資 朋友 做 一些 思考 所以 以美股 作為 主要 投資 重心 但是 等待 市場 情緒 消退 這是 我們 現在 所 採取 的 做法 那回 過頭 來 看 在 禮拜 一有 哪些 事情 值得 關注 大家 最為 聚焦 的 當然 就是 這 一次 在 雙普峰 會 以後在 今天 澤 林斯基 和 幾個 歐洲 的 大佬 就 即將 前往 白宮 看 是否 有進 一步 談判 停火 的 協議 存在 事實 上 我們 這次 清楚 知道 川普 跟 普丁 在 阿拉斯加 舉行 高峰 會 以後始 終沒有 達成 任何 的 具體 協議 雖然川普 表示 雙方 取得 重大 進展 但是 也 沒 有 公 佈 任何 細節 也 沒 有 說 要 停火 他 坦言 說 多 項議題 上 已經 取得 共識 了 但 最 關鍵 的 部分 仍然 存在 歧見 歐洲 國家 可能 稍感 寬慰 畢 竟川普 沒有 片面 的 宣布 內容 至少 讓 歐洲 各國 和 烏克蘭後續 來 參加 然而, 普丁 方面 目前 所給 出 的 新聞稿 幾乎 沒有 做出 任何 讓 步 他 也 重申 一貫 立場 認為 只有 解決 戰爭 的 根本原因, 才能 解決衝 突什麼 意思 呢? 把 責任 推給 烏克蘭 把 北約 安全 保障 的 條約 是 掀起 這 一次 挑戰勝 的 主因 給拉出 來 在 這樣 的 一個 效果 底下 你會發 現後續 我們 看到 烏克蘭 即便 在 6 日 還是 遭受 到 俄 軍 的 無人機 和 飛彈 的 持續 攻擊 也 凸 顯出 這次 談判 和 戰場 現實 所產生 的 落差 那麼 現在澤連斯基 和 歐洲 的 盟友 已經 陸續 前往 白宮 來 向川普 做 談判 爭取 最 後 的 安全 保障 後 續 我們 要 觀察 的 幾 大方向 因為 普丁 已經 很 明確 向川普 提出 了 要求 烏軍要 撤出 頓內茲克 和 盧甘斯克來 換取 凍結 其他 前線 盧比 歐則 是 表示 雙方 都 必須 要 讓 步現 在 基本上 有六到 七個 國家 陪伴 著澤連斯基 一起 去 而且 這些 很多 都 是 對 於 俄國算強 硬派 算是 幫斯 基助身 的 八國 聯軍進 攻白宮 但 我們 就 看 一下 後 續 能夠 談出 什麼樣 的 一個 條件 如果 真的 談成 了 那 我們 必須 承 認川 普什麼 都 不要 他 最 需要 的 兩件 事 一個 是 降低 通膨因 為 油價 跌 天然 氣價格 要 跌 另外 一個 就是 他 要 得 諾貝爾 和平 獎嘛 只要 大家 捧 他 那 就 有 機會 了 嘛 可是 我們 後 續 觀察 的 幾 大方向 首先 是 現在 三國 所 取得 的 共識 仍然 非常 非常少 那 到底 要 什麼樣 的 一個 條件 底下 才能 夠 取得 進 一步 的 條件 呢 我們 舉例 來 說 我們 根據 停戰 相關 的 三國立 場川普 的 立場 是 領土 必定 會有 領土 交換 方案 那普丁 的 意思 是 烏克蘭 的 東 南部 的 四周 和 克里 米亞 直接 歸屬 俄羅斯 那澤林書經 很明 顯表態 反對 任何 領土 的 割 讓 可是 有 一個 但 書 那 就是 可以 承 認治權 不承 認主權 我 可以 承認 被 你 奪 走 了 但是 你 不能 讓 我 在 主權 上 顯出 讓 步 那 至於 在 烏克蘭 支援 的 部分 美國 的 部分 可能 會 採取 類似 北約 的 保證 但是 無法 加入 北約 那麼 普丁 的 部分 則是 反對 美歐 的 所有 支援 烏克蘭 的 部分 那當然 是 希望 能夠 加入 北約 那 其他 我們 看到 停戰 的 監視 部隊 雙方 俄羅斯 是 反 對 的 川 普是 贊成 的 烏克蘭 也 是 贊成 的 不過 看 起來 一定 要 有 一個 停戰 的 監視 部隊 要不然 無法確 保雙方 的 戰線 沒有 因此 而持續 的 延長 所以 如果 我們 這樣子 仔細往 下 看 的 話 會 發現 要 達成 一份 烏鱷 雙方 都 能夠 接受 的 協議 就 意味著 至少 要 在 領土 歸屬 北約 東擴 和 駐 軍 問題 上 做出 相當 程度 的 妥協 和 讓 步 雖然 困難 蠻 大 的 但是 也並 不是 完全 沒有 可能 畢竟 我們 也 清楚 知道 現在 這種 放置 放棄治權 但是 保留 主權 的 安排 可能 就是 突破 僵局 的 切入 點也 是 雙方 談判 當中 少數 唯一 有 可能 妥協 的 關鍵 在 北約 問題 上 烏克蘭 對 於 能夠 加入 北約 的 期待 其實 這幾年 打下 來 也 已經 下滑 蠻 多 了 所以 不 加入 其實 也 還好 啦 那 25 年 有 三分之一 的 烏克蘭人 認為 加入 北約 根本 不 可能 所以 相對 於 前 一年 前 兩年 接近 一半 所以 就 變成 北約 議題 是 很 敏感 的 但是 相對 於 其他 難題 反倒 就 比 較 容易 處理 了 至於 駐 軍 和 停火 之 後 的 安全 保障 本質 上 其實 變成 了 歐洲 問題 而並 不是 單純 的 俄羅斯 問題 你 只要 歐洲 能夠 建立 起足夠 強大 的 軍事 力量 那 俄羅斯 接下 來 肯定 也 不敢 再輕舉 妄動 就算 不 加入 北約 或者 美國 沒有 具體 的 實證 的 保證 其實 也 還好 反而 要 丟給 歐洲 所以 歐洲 這次 才 會 最 後 加入 談判 所以 停火 的 談判 的 核心 問題 的確 很 艱難 但 並非 無解 也許 這次 雙普會 沒有 達成 實質性 成果 不過 那麼 多國家 領導 人 跟 哲 林斯基 都 親赴 白宮 這 一次 不是 他 一個 人 去 了 感覺 就 有 一股 可能 產生 條件 的 希望 開始 產生 而且 這 一次 川普是 真的 感覺 很 希望 能夠 敲定 這場 協議 一次 不管 是 對 於 澤 連斯基 最 後 的 施壓 還是 針對 普丁 的 施壓 都 有 陸續 傳出 來 其實 這是 可以 觀察到 的 另外 一個 細節 就是 雙普會 的 機密 文件 外洩 很多 人 說 那 八成 是 川 普主動 洩漏 的 根據 NPR 的 報導 在 阿拉斯加 一間 飯店 的 公共 印表 機當 中 就 被 房客 發現 有 8 頁 的 國務院 的 文件 文件 上 清楚 列著會場 的 地點、 官員 的 名單 和 電話號 碼裡頭 還有川 普送給 普丁 的 禮物 還有 午宴 的 菜 單細節 是 一覽 無 遺 包括 餐點 走 的 一開始 是 綠色 沙拉 主菜 是 菲力 牛排 搭配 白蘭地 黑胡椒 醬然 後 還有 奧林匹亞 的 焗 烤 比目 魚 等等 最後經典 甜點 是 烤 布蕾 整體 最後川普 還送 了 普丁 一座 白頭海 的 雕像 那 這些 細節 傳出 來 因為 裡面 所有 的 電話 號碼 都 被 人家 知道 了 不過 記者 很 善良 沒有 公 佈 讓 大家 打爆 俄羅斯 官員 的 電話 而且 還拍 那個 B2 轟炸機 從 他頭 上 飛過 所以 也 是 有 一定 程度 的 示威 我們 就 看 一下 會不會 今天 過完 以後川普 就 真的 要 得 諾貝爾 和平 獎了 那 另外 後 續 他 在 FOX 上 在 空軍一號 上 的 訪問 當中 其實 也 特別 去 把 這件 事情 做 了 一定 的 程度 梳理 能夠 說 出 的 細節 不多 不過 比 較 意外 的 是 他 在 針對 福斯 新聞 專訪 受訪 的 時候 他裡頭 提到 說 非常 有 成效 但是 後 續 再 來 做 一些 追 蹤 可能 能夠 做 進 一步 的 推進 反而 是 他 在 受訪 當中 提到 的 另外 一項 議題 也 就是 台灣 議題 當中 反而 讓 大家 市場 上 我 告訴 你 你 和 中國 和 臺 灣的 習近 平有 著 非常 相似 的 事情 ButIdon tbelievethere sanywayit sgonnahappenaslongasI mhereWe llseeHetoldmeIwillneverdoitAslongasyou represidentAsPresidentXitoldmethatAndIsaidwellIappreciatethatButhealsosaidButIamverypatientAndChinaisverypatientHesaidwellThat suptoyouButitbetternothappennow 其實 作為 台灣 人 從 17 年川普 執政以 來 加上 在 過去 10 年 我們 看到 對岸 的 政權 有 兩件 事情 是 確定 的 川 普說 的 都 是 真的 中國人 都 是 說 話 算 話 的 所以 大家 可以 放 輕 鬆 了 當 然 不是 這樣子 所以 至少 我們 可以 看得出 來 雙方 在 議題 上 還是 有 持續 的 做 交換 意見 但是 呢 某種 程度 而言 我們 要 觀察 的 方向 是川普 的 確在 短期 內 在 各地 所 引發 的 領土 糾紛 衝擊 幾乎 都 是 親自去 處理 不管 是 我們 看到 印巴 之間 的 衝突 還是 中東 之間 的 衝突 伊朗 的 問題 還是 到 現在 烏鴉 戰事 你 看川普 好像 照理 來 講應 該 進行 戰略 收縮 就是 不管 你 了 把 你 的 問題 丟給 歐洲 或 中東 的 問題 自己 處理 可是 實質 上 在 操作 的 時候 他 看 起來 很 想 介入 他 看 起來 真的 很 想 得 諾貝爾 和平 獎我們 就 拭目以待 那 到底 為 什麼 他 要 介入 國際 的 地緣 紛爭 呢 按照 美國 的 長 期 的 戰略 收縮 方針 其實 沒 必要 去 摻 和 其他人 的 事務 很 簡單 嘛 川 普不允許 任何 造成 能源 資產 或者 糧食 價格 資產 大幅 上漲 的 條件 只有 烏鴉 戰士 全面 消除 才能 夠讓 市場 上 有 更 多 的 供給 事實 上 我們 回過 頭來 看布蘭特 原油 在 過去 一年 半 的 價格 劇烈 波動 很 明顯 看到 川普 在 短期 內 的 打擊 效果 在川普 執政以 後 原油 價格 少數 大幅 上漲 的 月份 基本上 就是 當時 打擊 伊朗 的 那個 月份 後 續 價格 就 重新 進入 回調 原油 價格 到 目前 為止 還站 在 年線 以下 所以 川普 的 態度 很明 顯油要 跌 糧要 跌川普 才能 夠 降息 如果 全球 能源 資產 或者 糧食 資產價格 持續 上 漲 那 要 怎麼 讓 他 有 進 一步 給鮑爾所 採取 的 降息 壓力 呢? 所以 後 續 我們 要 觀察 的 重點 在 於 其實 俄羅斯 本身 原油 還是 有 默默地 去 供 應到 印度 或者 中國 以及 部分 東南亞 不過 就 目前 來 看 俄羅斯 本身 也 受到 美國川 普產生 的 壓力 產生 經濟 上 的 顯著 衝擊 如果 能夠 適度 的 擴大 供給 恢 復 國際間 的 平常 的 貿易 經濟 的 話 本身 對 於 俄羅斯 也 是 有益 的 川普 更是 看重 了 這點 我們 舉一個 最 直觀 的 例子 來 說 首先 我們 看到 的 是 俄羅斯 的 石油 和 天然 氣 收入 它 在 2 年 的 確曾 經進 入過 停滯 不過 未來 幾年 你 會 發現 基本上 勉強 還能夠 有 不錯 的 財政 收入 但 其 實應 該 要 有 更 多 這就導致 了 俄羅斯 的 軍費 收入 跟 它 的 整體 應該 講軍費 的 支出 和 石油 收入 在 整個 23 年 以 後 就 急速 惡化 你 硬 要 講俄羅斯 是 有 一點 1980 年代 蘇聯 經濟 解體 的 感覺 我們 舉例 來 說 在 新冠 疫情 期間 基本上 俄羅斯 的 聯邦 財政 預算 已經 進入 到 赤字 了 在 23 年 24 年 以 後 這個 赤字 就 進 一步 的 放大 到 25 年 更是 突破 了 5 兆 盧布 大家 要 知道 俄羅斯國債 流動性 非常 差幾乎 沒什麼 國家 持有 也 創下 了 戰時 以來 最 嚴重 的 紀錄 代表 俄國債 的 壓力 其實 比美 國川 普國債 壓力 還要 大得多 俄羅斯 經濟 其實 沒有 多強 從 25 年 的 明目 GDP 來 做 計算 基本上 整個 紅色區 塊 的 俄羅斯 明目 GDP 是 2. 兆 美元 而單 一國家 一個 紫色 的 西班牙 加上 葡萄牙 也 是 2. 兆 你 就 可以 看到 這個 領土 這麼 龐大國力 這麼 強大 的 俄羅斯 他 的 GDP 也 不過 就是 一個 西班牙 而已 在 這樣 的 一個 效果 底下 雙方 可能 都 有 陸續 和 緩 的 條件 川 普要 的 很 明顯 那 就是 讓 原油 價格 有 進 一步 的 回跌 機會 也給 投資 朋友 多 做 一些 思考 不過 呢, 倒 回過 頭來 看 那 是不是 代表 通 膨 如果 能夠 藉由 美俄之間 的 談話 而 達 成就 不會 發生 了 呢? 也 不能 這樣講 原因 很 簡單, 我們 也 很 清楚 知道 當前 其實 原油 價格 雖然 沒有 大幅 的 影響 到 接下 來 的 商品 通 膨 可是 目前 大家 比較 擔心 的 是 關稅通 膨 以及 核心 通 膨 僵固 性 的 問題 上次 我们 看到 7 月份 CPI 是 低于 预期 可是 PPI 已经 高于 预期 了 尤其 在 服务 部门 僵固 性 特别 高 那 两种 角度 一个 是 它 会 继续 这么 高 第二 是 商品 通膨还 没 反应 未来 几个 月 如果 库存 销完 了 正式 反应 它 该 怎么办 呢 举例来说 从 整个 7 月份 的 通膨来 做 思维 你 看到 那个 价格 僵固 性 最高 的 是 汽車 的 修理 費漲 了 12% 那 很 明顯 是 人工 這個 住院 費用 漲幅 有 6% 二手 車價格 漲幅 有 4% 租金 其他 像 家具 整體 雜貨 新車 漲幅 大概 1% 到 4% 那跌價 的 呢 跌價 的 剛好 都 是 川 普有 強行 介入 的 像 能源 價格 像 網路 服務費 或者 我們 看到 現在 3C 手機 整體 跌幅 是 高達 15% 很快 i17 就要 推出 了 i16 現在 正在 瘋狂 的 掉 價當 中 所以 商品 通膨有 沒有 反映 在 美國 的 通膨上 感覺 比例 不是 特別 高 那 它 也 意味著 如果 現在 的 通膨都 是 核心 通膨都 是 薪資 一旦 商品 通膨開始 轉嫁 關稅 以 後 那 其 實會 有 更 進 一步 的 壓力 所以 川普能夠 做 什麼 我 就是 想要 拿到 這些 關稅 而且 進行 明年 的 減稅 的 財源 來源 那 最好 的 效果 是 什麼 呢 那 就是 盡量 去 打壓 油價 盡量 去 打壓 能源 價格 這是 我們 看到 的 看法 那當然 我們 後 續會 再 來 做 追 蹤 包括 我們 宏觀 報告 也 有 寫 到 了 到底 通 膨 最後會 不會 這麼 嚴重 我個 人 的 看法 是 歷史會 押韻 但是 不會重 複 川 普難 道 不 知道 1970 年代 發生 的 事 嗎 一樣 1970 年代 當時 也 是 錯誤 的 利率政策 加上 供給側 的 改革 失敗 所導致 的 所以 川普 一定 會 知道 聯準 會 不 可能 降 那麼 多息 但是 往緩 降息 的 方向 肯定 要 執行 那 第二 我 把 供 給側 的 事情 搞好 我 不要 有 兩次 的 中東 石油 危機 這個 就是 我們 看到 的 歷史會 押韻 但 不會重 複 川普 一定 知道 這樣 的 事情 其實 有 時候 庫存 循環 也 是 這樣子 有 時候 庫存 循環 是 2 到 3 年 有 時候 是 3 到 4 年 有 時候 調整 幅度 像 2 年 稍微 大一點 有 時候 更大剛 好 庫存 調整 搭配 系統性 風險 08 年 20 年 打抗 泡沫 所以 歷史會 押韻 但是 不會重 複 你 只能 在 高低 基期 做 相 對 應 的 動作 但 沒 辦法 精確 的 去 確定 時間 所以 有 時候 我們 不管 做 投資 還是 你 判斷 通膨會 不會 在 一起 我們 有 時候 會用 那個 上帝 視角 我 用 20 年 的 歷史 來 解釋 這個 週期 覺得 底部 已過 反 轉將 至 等等 之類 的 但是 其實 你 會 發現 每 一次 歷史 的 確有 重 複 的 地方 但 它 不會 完全 重 複 這個 是 我 的 想法 我 記得 前陣子 我 才 看到 一部 陸劇 的 解說 算 戰爭劇 吧 它講 194 年玉象 歸會戰 那裡面 有 一幕 那委員長 跟 著 大部 隊喊 話 同志 們 抗日 戰爭 已經 進入 第七 個 年頭 了 還有 最 後 一年 大家 一定 不要 放棄 剛看 完還 是 很 感動 的 到後來 越 想 越 不 對 委員長 怎麼 知道 剩下 最 後 一年 呢 他 怎麼 知道 抗日 戰爭 要 打 八年 這什麼 鬼 台詞 所以 有 時候 我們 這樣 講有 時候 我們 在 回顧 一件 事情 的 時候 自以 為 能夠 用 上帝 視角來 解釋 週期庫 存森 週期 就是 兩到 三年 一次 但 有 時候 是 三到 四年 川普所 做 的 事情 就會 引發 1930 年 的 長 期 衰退 這個 是 用長 期 尺度 來 做 判斷 的 可是 你 知道 的 事情 他 也 知道 他 也 可能 盡 可能 從 供給 側數 改革 而 巫 鱷 問題 就是 他 要 改革 的 方向 確保 能源 價格 不會 因此 而 衝高 我們 看 一下 美國 股市 市大指 數表現 標普拍 指數 應該 講道瓊 指數 上 漲 34.08% 收在 4, 96 點道 瓊 是 盤 中創 歷史 新高 禮拜 五標 普 下跌 18.029% 收在 6, 49 點納指 下跌 87.04% 收在 21, 622 點費半 下跌 132 點跌 比 較 重 2.6% 輸在 572 點我們 過去 也 提到 了 每個 股市 指數 就是 這樣子 以輝 達來 看 一檔 股票 的 市值 是 4.5 兆羅素 20 全部 把 20 加 中小型 企業 優秀 的 企業 加起 來 也 不過 3 兆 美元 你 就 可以 看得出 來 那個 輝達 波動 1 2% 對 於 整體 美國 總市場 資金 的 流入 變化會 有 多 大事 實上 你 可以 觀察到 短期 內 雖然 市場 的 避險 情緒 不 像是 三 四月 這麼 濃了 可是 對 於 部分 投資 經理 人來 說 其實 慢慢 的 在 回補 一些 避險型 的 ETF 基本上 也 創下 4 個 月 以來 的 新高 了 所以 你 也 不能 說 完全 沒 有人 在 做 避險 只是 對 於 那種 黃 金資產 的 避險 或者 整個 資金 的 量 體相 對 於 科技股 以及 加密 貨幣 的 吹捧 的 熱潮 看似 沒有 這麼 的 明顯 那 另外 一方面 我們 看到 槓桿型 的 ETF 目前 資金 也 在 外流 這也 很 有趣 就 代表 著市場 上 似乎 有 一股 風險 意識 叫做 看多 但是 不上 槓桿 有 這樣 的 感覺 從 整個 五月份 以來 資金 流向 幾乎 就是 負的 單週 規模 一度 逼近 流出 20 到 30 億 美元 這些 事情 其實 也 就 彰顯 了 現在 市場 情緒 就是 偏向 一個 穩定 正面 樂觀 也 沒 有 說 到 失控 但是 就是 市場 就是 不太 悲觀 認為 經濟 應該 挺 得 過去 可能 是 因 為川普 的 關稅 戰還 沒有 完全 的 反應 完 在 標普白 指數 這 一次 的 二季度 財報 電話 會議 上 提到 經濟 衰退 的 部分 這個 筆直 應該 已經 創下 今年 以來 低點 了 甚至 比 今年 一月份 還少 在 二季度 當時還 提到 接近 有 快要 10 次 這 一次 只 提到 273 次 這說 明著 好像 市場 上 也 不是 特別 的 擔心 所以 有 時候 我們 會 觀察到 有趣 的 跡象 那 就是 市場 上 總 是 會 用 歷史 重演 押韻 的 角度 來 做 思維 一定 會 某些 事情 會重 複 發生 可是 你 會 想起 來 有些 人 看見 指數 創高 就 想到 上 一輪 的 網路 泡沫 有些 人 看到 利率 快速 推升 就 會 立即 對照 過往 的 金融 風暴 但是 後 續 你 還是 會 了解 到 說 現實 市場 的 環境 資金 結構 和 政策 的 氛圍 其實 每 一次 都 不 太 一樣 我們 大概 就是 找出 類 似的 高低 基期 做 採取 動作 而已 你 要 說 準確 的 判斷 一定 會 反轉 一定 會否 極泰來 好像 也 很 難 說 因為 你 知道 的 事情 人家 也 知道 川普 知道 的 事情 我們 也 知道 我們 的 市場 預期 心理 川普 也 知道 他 就 會 引導著 市場 心理 市場 就 持續 博弈 就 好像 最新 即將 召開 的 JacksonHole 跟川普 也 是 一種 博弈 關 係 川普 肯定 是 希望 他 能夠 釋放 更 多 降息 格局 那聯 準會 越 知道 這樣 講他 越 不願 意釋 放 更 多 的 降息 預期 所以 它 本身 就是 一種 雙重 博弈 是 上 禮拜導讀 的 這本 禮音 快樂 它裡面 就 有 個 故事 很 有趣 它裡面 就 講說 你 不要 低估 這種 賽局 的 雙重 博弈 裡面 有個 故事 叫做 賣 帽子 的 人 他 講說 有 個 賣 帽人 就是 挑著 一大堆 帽子 在 印度 偏遠 的 地區 來 回 走動 有 一天 他 很困 他 就 把 他 的 帽子 放在 樹 底下 趁著 樹音 下 睡午 覺醒 來 的 之後發現 帽子 全部 都 不見 了 原來 是 猴子 從樹 上下 來 把 帽子 都 帶 走 了 氣急敗 壞 摘下 自己 頭上 的 帽子 往 地上 一 丟很生氣 結果 猴子 天性 善 於 模仿 很快 的 也 把 帽子 全部 都 丟下 來 那個 賣帽 人 就 鬆 了 一口 氣趕 快 收拾 好 帽子 繼續 賣後來 40 年 之 後 他 的 孫子 繼承家業 也 當起 了 賣 帽人 有 一次 他 同樣 在 樹下 小 睡醒 來 之 後 又 看到 帽子 全部 被 猴子 給搶 走 了 他 馬 上 想到 他爺 的 故事 於 是 他 就 很 放心 的 脫下 帽子 往 地上 用力 一 扔 沒 想到 有 一 隻 猴子 爬 下 來 撿 起 他 的 帽子 夾在 腋下 還給 他 一個 巴掌 然後說 了 一句 你 以 為 只有 你 有 爺爺 嗎 所以 投資 世界 當中 很多 人 都 以 為 自己 是 一個 單純 的 博弈 關 係 很多 人以 為 自己 用 自己 的 世界 自己 的 角度 來 理解 事情 但是 其實 投資 市場 它 是 一個 雙重 或者 三重 博弈 大家 都 在 預判 有 可能 所 採取 的 動作 所以 最終 我們 會 發現 短期 的 行情 真的 無法 做 一個 直觀 的 預判 你 只能 從 高低 基期 來 看待 現在 市場 是 相 對 貴 還是 相對 便宜 現在 景氣 是 相 對 好 還是 相 對 壞 這個 至少 從 指標 是 看得出 來 了 而 資產價格 最終 反映 的 其實 就是 景氣 的 高 或 低嘛給 投資 朋友 多 做 一些 思維 啦 9 月 01 分 台北 股市 下跌 57 點 衰落 247 點一樣 在 高位 持續 震盪 那本週 我們 後 續會 觀察 的 幾大新聞 一個 就是 JacksonHole 因為現 在 是 二季度 財報 的 淡季 尾聲 所以 本週 基本上 只要 了解 鮑爾 的 基本 論調 就 可以 影响 到 他 到底 是 怎么 看待 7 月份 最新 所 公布 的 CPI 和 PPI 数据 的 脱钩 第二 大 方面 是 联 总会 在 礼拜四 也 会 公布 会议记录 和 官员 谈话 可以 具体 了解 他们 内部 是 怎么 来 做 调论 的 尤其 是 针对 9 月份 到底 是 调降 一码 还是 调降 两码 按照 BaseCenter 的 预期 第三 就是 川普 關稅 的 發展川普 上次 說 10% 的 半導體 關稅 結果現 在 說 稅率 有 可能 提高 到 20% 到 30% 最快 兩週 內會 公布 尤其 藥品 關稅 他 跟 里 萊 的 大戰 也 正式 展開 了 川 普背 後 很 明顯 是 由 加密 貨幣 集團 以及 軍工 集團 的 利益 集團 來 跟 民主 黨 的 製 藥 集 團 來 全面 宣展 那後續 會 影響 到 什麼樣 的 一個 效果 呢 我們 再 來 跟 投資 朋友 做些 追 蹤 我 們 今天 聊 的 範圍 從 一開始 整個 阿拉斯加 的 會 談到 當前 烏爾局 勢 以及 通膨預期 和 展望 以及 川普針 對 當前 介入 各國 地緣 政治 原因 的 根本原因 其實 就是 為 了 要 加快 他 的 降息 步調 那 回過 頭來 看 一下 美國 股市 市場 有些 指標 顯示 很樂觀 有些 指標 顯示 樂觀 當中 還採取 了 一些 避嫌 但是 都 不會 改變 當前 市場 情緒 的確 正在 淡化 川普 的 衝擊 可是 這段 時間 你 就 必須 因應 著 情緒 的 高低 和 景氣 的 高低 做 相 對 應 的 做法 給投資 朋友 多多 的 思考 如果 喜歡 我們 節目 記得 幫 我們 訂閱 按 讚 加 分享 我們 明天 早上 八點 半 早晨 財經速 解讀 再 相見 祝 各位 投資 朋友 看 完順利 操盤 愉快
