2025/8/28(四)資料中心成長趨緩?輝達還能 撐住美股嗎?【早晨財經速解讀】

謝謝 收看 投資 朋友 歡迎 收 聽 早晨 財經 因素 解讀 現在 是 臺 北時間 205 年 8 月 28 號禮 拜 四 早上 8 點 31 分 大家 早安, 我 是 水晶 皓 每天 早上 開 半天 半小時 我們 在 這邊 陪伴 著 各位 一起 解讀 國際 財經 新聞 時事 變化 雖然 美歐 股市 在 昨天 盤中 還在 衝高 不過 在 盤 後 受到 輝達 財報 公 佈 的 影響 開始 反而 顯著 的 走跌 不過 輝達 這 一次 的 整體 振幅 也 沒 有 想像中 來 的 大 大概 跌幅 是 接近 3% 左右 主要 還是 來 自 於 這次 在 新 一季度 的 營收 展望 當中 AI 熱潮 所 帶 來 的 高速 成長 正在 降溫 事實 上 大家 每次 都 把 人家 打 10 分 好像 他 沒 有 超過 10 分 那 就 會 低 於 預期 其實 這次 財報 依舊 不錯 只 不過 我們 也 很 清楚 一個 是 全球 市值 最大 的 股票 公司 另外 一個 是 HPC 我們 講高階運算 的 成長 數據 中心 的 建制 潮已 經盡 可能 的 讓 大家 有所 預期 那 你 要 那種 高 強度 的 成長 可能 就 無法 符合 預期 所以 反而 要 觀察 如果 這個 時候 是 報極大 利多 反而 有 可能 會 有 主力 極力 套現 的 跡象 那 短期 內 股價 也 沒 有 多 大 的 一個 波動 值得 多 做 一些 深思 而且 這 一次 猜測 有趣 的 事情 是 他 也 沒 有 納入 中國 資料 中心 的 業務 收入 因為 輝達現 在 在 美國 出口 管制 和 北京 政策 的 壓力 當中 仍然 在 雙重 夾擊 所以 目前 猜測 傑森並 沒有 納入 H20 所以 呢 接下 來川普 政府 即便 有 可能 會持續 進行 中國 晶片 出口 限制 的 放 鬆 但是 會不會 那麼 快 地 反應 到 財報 身上 我們 後 續 再 來 跟 投資 朋友 觀察輝 達 股價 在 盤 後 下跌 接近 有 3% 不過 今年 以來 還是 上 漲 了 接近 35% 當然 如果 我們 從 數據 來 看 23 年 到 24 年 之間 營收 年 增幅 其實 有 曾 經短 暫出 現過 負成長 隨後在 整個 24 年 的 AI 投資 浪潮 底下 增幅 就 迅速 的 飆升 在 整個 24 年 的 二季度 開始 一路 的 翻倍 甚至 到 三倍 到 24 年底 25 年初 成長 來 到 高峰 年 增幅 大概 是 200 300% 那 你 說現 在 漂 不 漂亮 現在 其 實年 增幅 還是 有 一個 40 -5% 還是 很 驚人 的 增幅 畢竟 它 已經 是 全球 市值 最大 的 公司 了 可是 呢 畢竟 增幅 正在 遞緩 當中 那 在 這樣 的 一個 效果 底下 市場 上 更 為 聚焦 的 是 主要 營收業務 的 收入 來源 我們 過去 跟 投資 朋友 聊過 如果 從 年 增幅 來 做 思維 這張 圖表會 來 得 更 為 清晰 從 原本 的 20 3% 來 到 56% 這個 下行 幅度 預估 在 整個 27 年 左右 就 有 可能 進入 到 年減 就算 是 輝達 體量 這麼 大 的 公司 這麼 具有 前瞻 想像 的 公司 它 也 不 可能 永遠 每年 的 營收 都 是 年 增嘛 可是 進入 年減 的 那一刻 是否 暗示 著要 經歷 一個 相 對 大 的 均值 回調 也 就是 景氣 循環 的 正式 拐點 那 如果 我們 細看 這 一次 如果 從 ChadGPT 推出 以來 剛好 就是 輝達 股價 和 獲利 的 爆炸式 成長 期 12 個 月 的 前瞻 獲利 從 2 年底 到 25 年 7 月 累積 成長 幅度 是 136% 到現 在 為止 其實 還在 上升 趨勢 只是 上升 趨勢 變慢 了 一點 那 股價 也 是 從 確定 GBT 上線 以來 漲幅 是 高達 964% 雖然 在 過程 當中 也 經歷過 4 月份 的 對 等 關稅 股災然 後 也 經歷過 2 年 當時 應 該講 23 年 7 到 10 月份 的 中期 回調 以及 24 年 7 月 到 8 月份 的 日圓 套利 平倉 股災 不過 總體 來 看 這個 股價 在 短短的 三年 內漲 了 964% 還是 非常 亮麗 的 權值 股 所以 剛才 聊到 雖然 他 每 一次 都 考 98 分 9 分 但是 因為 沒 有 滿 10 分沒有 超過 滿分 對 投資人來 看 就是 不及格 事實 上 我們 仔細 觀察輝 達 這 一次 在 各大 象限 當中 除了 資料 中心 的 部分 稍微 低 於 預期 以外 基本上 所有 部門 大多 數都 比 預期 來 的 好 舉例 來 說輝 達 的 整體營 收表現 是 467 億比 預期 的 462 億還 要 來 的 好 美股 盈餘調 整後是 1.05 塊 也 比 預期 的 1.0 塊 來 的 好 營業 利益 301.7 億同樣 比 293.6 億 的 預測值 來 的 好 唯一 少數 比 預測 稍微 低一點 也 沒 有 低 很多 的 就是 資料 中心 41 億比 原本 市場 預期 的 412 億 稍微 低一點 所以 你 要 知道 就算 輝達 財報測 符合 預期 那 股價 可能 也 沒什麼 大漲 的 空間 他 一定 要 遠優 於 市場 預期 因為 市場 看 起來 對 他 的 評價 是 非常 高 的 但 這也 說 明著, 如果 資料 中心 作為 整個 營收 的 大宗 開始 有所 趨緩 是否 意味著 我們 看到 四大 CSP 業者 的 資本 支出 其實 已經 被 提前 透支 了 我們 已經 把 最樂觀 的 想像 空間 都 預估 好 了 畢竟 輝達 的 年營 收成 長 率 已經 9 個 季度 都 超過 50% 了 所以 即便 現在 還是 有 40 到 50% 左右 的 增幅 可是 本季度 就 二季度 應該 是 這段 時間 增長 速度 最慢 的 一季 了 那 這又是 剛好 體量 最大 的 攻勢 所以 加上 在 二季度 當時 而輝 達 跟川 普見 面以 後 原本 市場 上 有 一股 預期 會 把 跟 中國 營收 的 服務營 收來 做 一些 顯著 認列 但 這次 也 沒 有 認列 其中 那 可能 就 造成 一些 預期 當中 形成 的 落差 但 不管 怎麼 說輝 達 今年 股價 仍然 上漲 了 35% 是 今年 以來 7 巨頭 當中 相對 最亮麗 的 股票 那同 時間 如果 我們 把 時間 線拉長 從 去年 的 10 月份 一路 到現 在 輝達 股價 是 漲幅 有 45% 大概 是 標普 50 指數 15% 接近 有 3 倍 左右 的 距離 那 這個 體量 到底 有 多 驚人 我們 才 講說 本來 就 不能 對 它 有 那種 過去 兩年 股價式 的 非 真實 的 增長 預期 原因 就是 因為 第一 它 是 全球 市值 最大 的 公司 你 總 不 可能 讓 它 的 市值 從 2 億變兆變 4 兆 4 兆變 8 兆 8 兆變 16 兆 每年 這樣子 double 上去 不太可能 我們 如果 仔細 觀察輝 達 的 市值 現在 大概 比 日本 股市 大概 低 接近 有 1 兆 左右 那 你 要 知道 日本 股市 大概 就 僅次 於 美國 股市 中國 股市 而已 所以 用 這樣 的 一個 角度 來講 這個 輝達 叫做 富可 敵國 整體 市值 圈中 是 非常 龐大 的 那 我們 後 續 要 觀察 的 重點 在 於 這 一次 猜測 其實 也 有 特別 提到 我們 看到 在 接下 來 的 GP30 在 年底 左右 就會 開始 陸續 出貨 可是 從 ASIC 伺服器 的 出貨年 增幅 來 看 今年 應該 就 會 有 比 較 顯著 的 開始 趨緩 味道 那 206 年 是 一個 重要 拐點 就是 如果 財報 猜測 在 誤差 範圍 之 內 明年 有 可能 就是 整個 我們 講說 景氣 循環 在 對 於 ASIC 伺服器 來 看 的 最低 點也 就是 景氣 的 庫 存調 整年 按照 目前 年 增幅 的 遞緩 程度 來 看, 當然 啦, 如果 我們 把 現 在 的 GB20 正在 出貨, 以及 GB30, 以及 現在 Ruby 的 三種 伺服器 的 規格來 做 一些 比較, 你會 發現 因為現 在 GB20 和 GB30 都 是 單櫃 72 顆 GPU 的 設計, 但 GP30 在 供電 和 電容模 組上 做 了 一些 優化 而且 使用 了 新 的 背板 競速 讓 CPU 和 GPU 的 整合 更 有效率 所以 簡單 來講 GP30 算是 GP20 的 升級 版 設計 更 為 緊 湊 效能 更為 穩定 那黃仁勳 特別 強調 的 上次 他來 台灣 吃 飯 的 時候 特別 提到 的 Rubin 則是 把 規模 直接 放大 4 倍 就是 一櫃 大概 可以 塞 28 顆的 GPU 由 36 組 的 運算模 組堆 疊 起來 再 透過 交換器 和 背板 來 串聯 所以 等同 於 4 個 GP3 板 所以 這更 適合 那種 需要 超級 龐大算力 的 AI 訓練 人物 所以 Ruby 基本上 就是 完全 來應 對 最 頂級 的 AI 計算 需求 市場 上 的 聚焦 就會 開始 去 預估 到底 明年 對 於 Ruby 的 需求 會 有 多 強烈 當然 我們 也 要 清楚 知道 現在 我們 講說 世代 的 交替 輝達 跟 Intel 其實 早 在 兩 年前 Intel 的 营收 还是 辉达 的 两倍 到 三倍 所以 这个 周期 轮动 是 很快 的 一直 到 24 年 双方 的 营收 销售额 就 开始 显著 拉开 比如说 在 2 年 两者 的 季度 销售额 其实 在 同一个 水准 Intel 大概 130 到 150 亿左右 那辉 达 大概 50 到 70 亿 但是 23 年 從 AI 算力 的 爆發 開始 之 後 這 一支 股票 輝大營 收 就 一路 暴增 24 年 突破 單季 30 億 25 年 衝到 450 億 那 就 開始 源源 甩開 130 億到 150 億 美元 的 Intel 這也 顯示 到 其實 整個 AI 生產力 週期 也 沒 有 說 時間 醞釀 多久 他 差不多 就是 這一 兩年 的 時間 突然 大幅度 飛增 那現 在 更 為 重要 的 就是 那 我們 要 看 一下 輝達 的 客戶輝 達 的 客戶 有 沒 有 能力 持續 進行 資本 支出 擴增 才 是 重點 我們 如果 從美國 CSPA 的 資本 支出 年 增幅 其實 去年 的 年 增幅 已經見 頂 了 去年 是 增加 了 60% 去年 算是 我們 講說 AI 元年 就是 真正 讓確 的 GDP 大量 的 被 市場 使用 開始 有 終端 收入 的 表現 那 25 年 預估 會 下滑 到 35% 左右 那 明年 的 部分 就 有點 緊張 了 所以 跟輝 達 的 營收 其 實蠻 貼 近 的 明年 大概 就 接近 在 0 上下 就是 看 一下 本人 的 庫存 調整 循環會 不會 進到 年減 那 有 可能 不 進入 年 減因 為現 在 看 起來 就是 除了 AI 大部分 產業 已經 進入 年 減了 大部分 產業 其實 都 已經 進入 到 收縮 格局 了 現 在 就 只 差 AI 沒有 進入 收縮 格局 可是 又 由 於 所有 的 權值 和 資 金量 都 集中 在 7 巨頭 所以 只要 AI 不 進入 年減 好像 撐著 指數 也 沒什麼 問題 這是 一種 主流 的 概念 就 變成 了 你 好像 經濟 很 差 跟 指數 也 沒什麼關 係 在 美國 市場 是 如此 在 台灣 市場 也 有 這樣 的 一個 感覺 如果 我們 從 四大 CS 畢業者 佔 AI 伺服器 的 需求 其實 這幾年 客戶 的 轉變 幅度 也 蠻 大 的 你 看 去年 微軟 大概 是 佔 了 17% 左右 的 AI 伺服器 的 需求 亞馬遜 是 16% Google15% Meta10% 可是 今年 随着 微软 在 确 的 GDP 层面 市占率 的 持续 扩大 已经 上升 到 36% 对于 GB20 的 需求 亚马逊 是 18% Google 是 1% Meta 是 10% 所以 微软 基本上 是 几乎 其他 两家 企业 加 起来 的 市 占 总和 说明 了 微软 其实 对于 AI 伺服器 的 需求 极为 庞大 那 微软 的 稳定 的 云端 收入 的 业务 营收 对于 是否 能够 持续 调整 全美 的 资本 支出 就 特别 重要 微軟 要 一直 賺 錢 他 才能 夠 一直 買 伺服器 他 一直 買 伺服器 輝達 才能 夠 一直 賺 錢輝 達 一直 賺 錢 台積 電才 可以 一直 賺 錢 台 積電 一直 賺 錢 台股 的 相關 供 應鏈 才能 夠跟著 一起 賺 錢 所以 我們 看 從 EPS 角度 來 做 思維 你 會 發現 輝達 真正 的 高峰期 大概 是 從 23 年 到 24 年 這段 時間 所以 也 是 股價漲 最 兇 的 2 年 當時 每股 盈餘是 0.4 塊 到 23 年變 0.3塊當時 還有 那個 拆分 的 問題 所以 後 來 EPS 都 重 算了 到 24 年 就 突然 飆 了 4 倍 0.3 塊 飆到 1.3 塊 的 美股 盈餘到 25 年 今年 預估 是 2.9 塊 大概 再 翻 一倍 到 26 年 大概 是 翻 1.5 倍 到 4.16 塊 到 27 年 到 5.93 塊 大概 就 只 翻 可能 不到 1.5 倍 只 到 1.3 到 1.2 倍 左右 所以 這個 成長 的 幅度 正在 趨緩 是 可以 理解 的 股價 的 確有 一點 提前 被 透支 的 感覺 市場 上 可能 更為 聚焦 的 是 尋找 下 一個 AI 終端 運用 有些 人 說 有 沒 有 可能 是 特斯拉 有 沒 有 可能 是 下 一步 生存 式 AI 轉往 物理 性 AI 的 過程 畢竟 我們 也 清楚 知道 特斯拉 股價 在 過去 幾年 的 確相 對 而言 短期 波動 是 極大 但是 長 期表現 其 實並 沒 有如 七大 巨頭 表現 來 的 亮麗 所以 市場 上會 持續 聚焦 目前 的 生成式 AI 轉往 物理 性 AI 的 關鍵 時刻 過去 我們 跟 投資 朋友 提過 大家 一直 用 生成式 AI 這頂 多 就是 去問 一下 那 附近 的 三 公里 哪 一家 的 滷 肉 飯 比 較 好吃 請 對 比 一下 口碑 和 價格 這是 大家 最 在乎 的 可能 別人用 AI 都 是 什麼 商業 分析、 創作 輔助 打扣 的 啦 這我 比較 少用 我 通常 都 是問 一些 有 的 沒 的 問題 可是 如果 他 能夠 從 生存 式 AI 抽離 往 物理 性 AI 那 我們 就 有 新一波 估值 提升 的 空間 啦 要不然 我難 跟 難道 能夠 想像 每年 都 蓋 這麼 多 資料 中心 嗎? 就 為 了 要 讓 我們 生成 幾張 吉卜力 的 圖片 當然 是 要 往 自駕車、 往機器 人來 做 挺 進 但是 呢 機器 人 畢竟 你 要 讓 他 在 今年 有 顯著 的 物理 性 AI 的 帶動 有點 難度 時間 線 可能 要 拖 到 206 年 但是 在 整個 205 年 下半年 就 有 機會 的 就是 目前 正在 火速 發展 的 Robotaxi 事實 上 如果 我們 仔細 觀察 Robotaxi 在 德州 奧 斯汀 的 競爭 正在 上演 一場 拳擊賽 的 激烈 對 決舉 例來 說 你 看 特斯拉 和 Waymo 你 來 我 往 正在 爭奪 地盤 就 在 今天 特斯拉 是 打出 了 重拳 本週 從 應援 的 範圍 從 18 平方英里 現在 已經 擴展 到 17 平方英里 所以 才 短短 兩個 月 其實 擴展 速度 算蠻 快 的 本來 想 說 它 是不是 有點 類似 Waymo 初期 那種 慢慢 一步 一步 的 環步 的 發展 65 天它 的 地圖 已經 暴增 了 接近 有 8 倍 所以 這是 原本 的 這個 地圖 那個 藍色區 塊 是 Waymo 的 那麼 黑色 區塊 是 特斯拉 的 可是 現在 你 會 發現 整個 版圖 已經 大幅度 的 超越 Waymo 了 這也 就 說 明過 去 我們 講過 因為 Waymo 強調 的 是 那種 精準 的 縱 深用 雷達 和 高 精地 圖來 確保 安全 來 逐步 推進 但 特斯拉 他 走 的 是 那種 寬廣 但是 淺層 的 路線 純粹 去 對 賭 AI 的 那種 泛化 視覺 能力 用 海量 的 真實 數據 來 暴力 訓練 看 誰 能夠 勝出 當然 是 兩種 不同 的 技術 路線 有些 人 說 當然 兩種 路線 應該 可以 做 一些 合 併 比如 說 Waymo 應該 多 發展 一些 視覺 的 觀察 那麼 特斯拉 尤其 在 Robotaxi 因為 他 主要 是 做 駕駛 做 計程車 他 也許 也 可以 導入 一些 高清 地圖 和 雷達 但是 你 看 得 很 清楚 馬 斯克 這 一次 真的 就 打算 用純視 覺化 的 AI 來 暴力 訓練 海量 真實 數據 畢竟 兩種 數據 如果 增加 其他 變數 還是 會 增加 運算 的 麻煩 比如 說 你 有 時候 雷達 可能 前面 可能 有 蚊蟲 什麼 被 你 被 你 照到 了 還是 有個 什麼 東西 被 你 照到 視 覺化 沒 有 那 有 時候 就 很 難 做 一個 直觀 上 的 判斷 到底 該 怎麼 做 所以 馬 斯克看 起來 就 完全 靠 純視 覺化 的 AI 想要 完全 擴展 這項 市場 當然後續 我們 要 觀察 的 幾大 角度 因為 全球 陸續 城市 都 開始針 對 Robotics 服務 開始 相對性 的 放 寬 因為 我們 都 很 清楚 這個 科技 的 進程 是 一 回事 但 法規 的 放 鬆 是 一 回事 畢竟 你 要 在 臺 灣 完全 自駕 那 其實 有點 難度 可是 全球 哪些 城市 已經 陸續 開放 了 Robotaxi 呢 美國 主要 集中 在 舊 金山 的 部分 那麼 洛杉磯 鳳凰城 Austin 亞特蘭大 基本上 都 有 陸續 做 開放 那亞洲 目前 競爭 比 較 激烈 中國 大概 是 各 大城市 都 被 不同 玩家 你 像 那個 百度 阿波羅 或者 那個 AutoXPony 小馬 智能 滴滴 文遠 之行 其 實蠻 多 的 從 北京 上海 到 一線 二線 城市 其實 都 有 韓國 首爾 和 阿布 達 比 目前 也 已 經陸續 加入 如果 我們 從 最新 新聞來 做 觀察 的 話 目前 主要 還是 來 看 它 跟 各國 的 進度 舉例 來 說 你 看 最近 大家 比較 觀察 的 重磅 消息 是 Cybertruck 終於衝 出 了 北美 現在 首站 在 亞洲 是 選擇 在 韓國 上架 特斯拉 的 官方 宣布 價格 舊訂 單 大概 是 20 萬 韓元 大概 是 1.4 萬 美元 而且 其實 1.4 萬 美元 沒有 想像中 來 得 貴 這次 推出 AWD 和 Cyberbeast 售價 大概 是 1.45 億 和 1.6 億韓元 大概 就是 10 萬 美元 和 1.5 萬 美元 就是 訂金 1.4 萬總售 價是 10 萬 左右 價格 也 沒 有 到 很 貴 也 沒 有 到 很 便宜 不過 在 韓國 市場 當中 韓國路 比 較 寬 比 日本 寬多 了 所以 應該 會 掀起 適度 的 預購 的 熱潮 更 為 重要 的 事情 是 目前 尤其 FSD 的 推廣自動 駕駛系統 的 放 寬 目前 最新 的 重點 就是 日本 和 泰國 我們 根據 日經 的 報導 特斯拉 已經 在 日本 的 公共 道路 上 開始 進行 FSD 的 測試 了 雖然 駕駛座 還是 要 有人 來 做 監控 但是 實質 上 已 經用 FSD 系統 來 做 完成 就 代表 著以 後 在 日本 那 日本 司機 要 失業 了 其實 日本 的 Uber 其實 蠻 多 地方 也 蠻 好 搭 的 而且 日本 計程車 司機 還蠻 有 禮貌 的 那 另外 一個 值得 觀察是 泰國 就是 馬 斯克 這 一次 也 是 親自 回應 投資人 確認 了 特斯拉 會 在 泰國 推出 FSD 來 加入 當地 的 弱點 當然 還要 等 一些 監管 的 核准 可是 你 要 知道 如果 他 能夠 在 泰國 市場 深耕 那 基本上 來 臺 灣就 沒有 太大 的 問題 嘛 你 也 知道 那個 曼谷 的 交通 就 那樣 那 曼谷 都 可以 那 臺 北為 什麼 不行 呢 所以 如果 在 泰國 真的 能夠 獲得 重大 成功 的 話 那麼 要 進 軍 臺 灣 可能 就 不是 太難 的 事情 了 我們 看 一下 美國勢 四大 指數表現 道 瓊 上 漲 147.032% 衰失 15565 點標 普上 漲 15.024% 衰落 6481 點納 指上 漲 45.021% 衰落 21590 點費 半上 漲 16.029% 衰落 5824 點 主要 是 盤 中 還在 創高 啦 但是 盤後就 說 到 輝達 的 股價 有 一點 適度 拖累 當然 啦 如果 我們 細 看現 在 從 整個 對 沖 基金 來 看 已 經成 為 了 科技 7 巨頭 的 主要 的 加碼 對象 反而 在 近期 散戶 因為 散戶 這幾年 真的 有 一點 大跌 才 願 意大買 的 跡 象散 戶 從 上 漲 以 後 就 比 較 異性 闌 珊 一點 大家 有點 變存 股族 的 味道 了 反而 是 對 沖 基金 不斷 的 在 每股 多頭 的 權重 不斷 的 進行 加成 尤其 在 7 巨頭 甚至 連羅素 30 指數 的 權重 也 高達 28% 左右 的 投資 比例 這也 揭示 著 目前 對 沖 基金 非常 看好 在 未來 幾個 季度 這些 巨頭 有 非常 亮麗 的 表現 那 也 很 諷刺 因為 對 沖 基金 在 4 月份 才 曾經 爆倉 一次 跟 台股 的 大 排龍 之 魚兒 當時 其實 差不多 的 景象 那 另外 一方面 是 我們 看到 對 沖 基金 比較 經常 使用 的 或者 機構 部位 經常 使用 的 VIX 的 期貨 的 進空頭 部位 目前 升到 了 20 年 以來 的 最高 水準 大概 CFTC 的 數據 是 10 萬口 合約 那 這個 應該 是 本輪庫 存循 環以 來 最大 的 VIX 的 空頭 部位 那 VIX 的 空頭 部位 那 就是 看多 嘛 你 去 做 空 VIX 那 不 就是 看多 的 意思 嗎 所以 市場 上 不 只 沒人 避嫌 而且 是 相信 行情 即將 有 一股 大噴飛 的 跡象 存在 給投資 朋友 多 做 一些 思維當然 啦 回到 這樣 的 一個 狀態 我們 必須 承認 的 事情 是 你 永遠 無法 去 預測 一到 兩個 月 短期 內 的 走勢 你 只能 去 判斷 高低 機期 就 好像 你 24 年 你 肯定 算 不到 川普 的 關稅債 你 大概 知道 有關 稅債 但 你 不 知道 會 造成 4 月份 這麼 大 的 傷害 你 4 月份 你 也 有 很大 的 機率 你 算 不到 7 月份 股價 可以 馬 上 創 新高 從 短期 尺度 來 看 其實 都 有 一點 難度 了 你 唯一 能夠 根據 的 就是 根據 一項 你 的 策略 做好 長 期 的 資產 配置 如果 你 不 這樣 做 你 是 預判川普 可能 採取 的 動作 或者 短期 內才 報 採測 當中 預期 的 落差 那其實 就 只有 短線 交易 情緒 的 空間 那 就 不是 投資 了 那 其實 是 做 交易 所以 你 能夠 放 更長 更 遠 的 空間 根據 高低 基期 來 做 調節 我 相信 是 更 為 穩健 的 做法 其實 在 投資 世界 當中 很多 人 都 會 盡 可能 的 想要 把 所有 機會 都 算 進去 覺得 能夠 掌握 勝機 能夠 掌握 勝算 他們 會 仔細 的 去 推演 市場 走勢 評估 產業 趨勢 我們 最常講 的 一句 話 我們 寧願 在 股市 低 基期 亂 買 股票 也 不 在 股市 高 基期 研究 財報 那 有 時候 太 認真 研究 財報 你 會 發現 別 的 原因 感覺 好像 更類 似 於 庫存 循環 的 系 統性 調整 所以 有 時候 我們 才 這樣 講說 不管 是 過去 散戶 最常 遇到 的 問題 過度 自信 槓桿 過高 流動性 不足 或者 單純 忽略 了 市場 情緒 你 會 發現 最終 人算不如 天算 可能 常常 川普 的 一個 變數 就 把 原本 我們 以 為 萬 無 一失 的 推演 全部打 亂 但是 你 要 清楚 知道 的 事情 是 不管 川普 還是 拜登 擔任 總統 庫存 循環 股市 的 高低 基期 的 空間 永遠 都 存在 只有 一件 事情 會 打破 週期 投資 就是 股價 沒波動 那 就是 打破 週期 投資 沒有 警惕 信號 燈 也 沒 有 警惕 信號 燈 藍 了 只有 綠燈 那個 才 叫做 週期 投資 最大 挑戰 不過 你 會 發現 情緒永遠 都 在 所以 不要 忽略 了 市場 的 情緒 以及 短期 內 的 隨機 波動性 人算不如 天算 之前 才 有 一個 經典 故事 嘛 他 講說 一個 男 的 走 到 藥妝店 那 跟 藥劑 師說 你好 我要 買 一個 保險套 因為 我 今天 要 去 女朋友 家裡 吃 飯 我 想 maybe 可能 有 機會 那 藥劑 師就給 他 一個後來 男 的 出去 之 後 又 回來 了 再給 我 一個 好 了 因為 我 女朋友 的 妹妹 也 很 可 愛 她 有 時候 總 是 會 藉 機 挑逗 我 我 想 可能 也 有 機會 那給 第二 個後來 離開 之 後 又 回來 了 可以 再給 我 一個 嗎 因為 我 女朋友 的 媽有 時候 也 是 蠻常 跟 我 接觸 的 這次 吃 飯 是 她 的 邀約 我 在 想 她 也許 也 期待 我 採取 行動後來 當晚 吃 飯 男 的 就 女朋友 坐 左邊 妹妹 坐右 邊媽 就 坐 他 對 面當 她 爸爸 走 進來 的 時候 那 男 的 馬 上 低下 頭開始 晚餐 西方人 晚餐 都 要 禱告 親愛的 主 祝福 這個 晚餐 謝 你給 我 所有 的 一切 十分 鐘過 後 她 還在 禱告 謝主謝 祢 的 善意 過了 十分 鐘還 在 禱告 那 女朋友 想 說 什麼 毛病 趕快問 她 你 到底 發生 什麼 事情 我 從 來 不 知道 原來 你 這麼 虔誠男 的 說 我 從 來 不 知道 你 爸爸 是 藥劑師 所以 人算不如 天算 有 時候 我們 總覺 得 自己 很聰明 覺得 好像 把 自己 所有 的 機會 都 算計 進去 但是 有 時候 最大 的 變數 就 在 眼前 想不到 爸爸 對 不 對 所以 有 時候 我們 這樣 想 說 短期 內 的 行情 走勢 我們 當然 可以 有 一個 市場 解讀 的 空間 可是 從 中長 期來 看 你 能 不能 找尋 符合 自己 的 投資 方式 才 是 最 為 重要 的 那 我們 繼續 往 下 看 其實 這 一次 輝達 的 財報 過程 當中 我們 其實 已經 大概 預 料到 為 什麼 市場 上 給予 他 有 如此 高 的 預期 展望 因為 從川 普當選 以後國家 資本 主義的 縫隙 就 陸續 被 打開 了 什麼 意思 呢 就是 在 兩個 月 之前 我們 才 聽 到 中 東會 迎來 非常 龐大 的 基礎 建設 的 訂單 那 都 是 需要 輝達 的 貨來 做 供應 我們 也 陸續 聽 到 川 普陸續 打開 了 中國 市場 確保 你 只要 上繳 一定 程度 的 營收 和 獲利 基本上 就 能夠 持續 進軍中國 市場 獲得 中國 市場 的 營收 那 如此 雙重 的 利多 底下 就 變成 國家 資本 主義 新一波 的 開展 什麼 意思 呢 這 一次 的 英特 爾 其實 也 是 如此 嘛 就是 我們 要 如何 把川普 這個 變量 加上 輝達 財報 有 進 一步 的 調整 空間 這個 是 大家 比較 觀察 的 幾大 重點 包括 我們 看到 這是 第一波 市場 給予 的 高 預期 那 第二 波 的 高 預期 是 什麼 呢 這是 好 處 也 是 壞 處 啦 好 處 是 看 起來 他 的 訂 單川普 在 幫 他 做 市場 推銷員 嘛 壞 處 是 如果 市場 已經 Pricing 他 的 訂 單覺 得 沒 錯川 普會 幫 你 彈針 很多 訂單 所以 你 的 股價要 更貴 一點 或者 說 你 的 估值 應該 要 更 高一 點你 的 營收 應該 更 漂亮 一點 如果 市場給 你 過高 的 預期 那 反而 形成 一種 傷害 因為川普 不 一定 能夠 10% 做到 可是 可以 確定 的 事情 是川普 至少 的 確在 做 這樣 的 事情 讓 市場 估值 的 泡沫 幅度 願意 接受 更多 舉個 例子 來 說 我們 看到 川普 最近 威脅針 對 歧視 美國 科技 企業 的 國家 即將 採取 報 復 性 的 關稅 和 出口 管制 什麼 意思 呢 那 很 明顯 就是 在 針對 這個 歐盟 的 數位 服務法 也 就是 我們 過去 所 提到 的 科技 服務稅 那 其實 在 歐洲 市場 當中 基本上 已經 跟 美方 有 了 初步 共識 是 雙方 在 本輪 的 關稅 戰是 不會 考慮 針對 數位 服務法 來 做 進 一步 談判 主要 是 商品 貿易 的 問題 可是 如果 現在川普 又 重提 這個 數位 服務法 那 是不是 就 意味著 他 想要 把 7 去頭 至少 掃除 眼前 的 所有 障礙 那 這就 代表 著 7 巨頭 在 歐洲 在 世界各地 可以 繳更少 的 服務稅 那 是否 有利於 7 巨頭 有 更 亮麗 的 獲利表現 呢 這是 值得 觀察 的 重點 事實 上 不 只是 如此 我們 看到 最近 貝森特 也 表示 昨天 是 內閣 會議 嘛 他 也 提到 說 基本上 針對輝 達 上繳 15% 的 營收作 為 一種 出口 許可 的 制度 雖然 不會 套用 在 台 積電 也 不會 再 套用 其他 最近 比較 火紅 的 廠 商像 三星 Intel 但是 是 可以 套用 在 其他 半導 體產業 的 這種 國家 資本 主義應 該 不能 講國家 資本 主義這種 叫 國家 應該 就 這樣講 算是 國家 資本 主義 就是 以國家然 後 做 資本 主義的 交易 形態 已經 慢慢 的 反映 到 各大產業 當中舉 一個 最 直觀 的 盧特 尼克 在 前天 CNBC 的 專訪 當中 他 怎麼 最近 一直 專訪 就 特別 提到 了 瞭解 說 台 積電 投資 1650 億 美元 的 內幕 當時 他 就 在 CNBC 的 專訪 裡頭 提到 說當 時川普 政府 一 上任 之後馬 上 就 採取 更 為 強勢 的 產業 政策 要求 企業 在 獲取 補貼 的 時候 必須 要 承諾 更 高額 的 投資後來 想 了 一想 不 對 乾脆 連補 貼 都 不要 補貼 直接 課 他 關稅 他 就 願 意來 了 所以 其實 早 在 川 普一 上任 以後盧特 尼克 就親 自打 電話給 魏則 嘉 直言 說 補助 條件 是 不合理 的 這筆 資金 等同 於 企業 贈 與 他 威脅 說 如果 沒有 提出 更好 的 方案 那 我們 會 撤回 補助 所以 你 應該 要 好好 思考 一下 你 要 對 於 美國 政府 是否 要 採取 一定 程度 的 表態 在 相關 壓力 底下 過了 幾 天台 積電 隨後魏則 嘉 就 到 白宮 來 宣布 投資 美國 1000 億過 程當 中 看 起來 是 沒 有 台灣 政府 的 影子 存在 嘛 所以 好像 是 先有 投資然 後 才 報備給 投審會 有 這樣 的 一個 先給 承諾 再 來 做事 後 追加 我們 來 看 一下 當時 的 片段 來 做 一些 理解

Ithinkthelatter, theCHIPSActwasmishandled. Imean, you vegotTSMC, theTaiwanSemiconductorManufacturingCorporation. It sworthatrilliondollars. It satrillion dollarcompanywithanalmostmonopolyonmakingwafersthatyoubreakinto. chipsthatweallknowandtheyagreedtobuild65billiondollarplantsinAmericaandtheBidenadministrationgavethem6.5 billiondollarsor10% assoonastheItookthisofficeIcalledCCwayistheCEOwesatdownandnegotiatedandIsaidlook 這太荒 謬

了, 我要 拿 回 這 6.5 億

美元, 這 只是 一個 公司 的 贊助, 你 必須 為 我們 做 得 更好。 如果 您 記得, 他 在 白宮 宣布 了 165 億 美元 的 投資, 這

就是 我 在 說 的。 至少 我們

必須 確保美國 得到 投資 的 好 處。

那當然 這個 也 不能 講說 只有 台積 電有 這樣 的 一個 問題 事實 上 如果 我們 仔細 觀察 不管 是 在 韓國 還是 在 世界 各國 對 美國 的 投資 都 沒 有 因此 的 收軟 我們 舉例 來 說 你 像是 在 前 兩天 當時 其實 我們 就 已 經有 稍微 看到 說 其實 韓國 李在明 在 白宮 談判 過程 當中 直接 採取 更進 一步 對美國 的 投資 那 其 實現 在 韓國 的 三星 和 海力士 本身 在 美國 的 投資金額 也 不小 三星 大概 投了 接近 有 450 億 左右 海力士 大概 投了 38.7 億 三星 的 部分 投資 項目 主要 集中 在 兩座 晶片 的 製 造 廠 一座 研發 中心 一座 封裝 設施 在 德州 海力士 的 部分 是 一座 先進 封裝廠 和 一座 研發 中心 在 印第安 納州 其實 韓國 政府 也 做 了 一定 程度 的 顯著表態 加上 前 兩天 當時 不是 有 新聞 傳出 來 嗎 說 李在民 這 一次 在 白 宮會晤 之前 仔細 深讀 了 《 交易 的 藝術 》 這本書 就川普 的 著作 來 了解 說川普 到底 希望 能夠 在 談判 過程 當中 所 發揮 的 效果 為何 甚至 這 一次 不 只是 針對 造船 廠 有 進 一步 的 投資而針 對 晶片 廠 以及 雙方進 一步 的 實質 投資 都 簽了 相關 的 意向 書和備 忘錄 以外 基本上 川普 當時 還看 那個 李在民 簽明 的 那个 笔 看起来 蛮 好看 的 也 把 它 给 拿走 了 甚至 连笔 都 拿走 了 我们 看 一下 画面 好險 李在明 沒 有 帶 他 兒子 去 要不然 他 兒子 可能 也 被 拿走 以前 那個 誰 是 接班人 裡面 有 一幕 川普 不是 就 把 錢給 了 一個 老爸 把 人家 兒子 拿走 這樣子 但 可以 看得出 來 這個 市場 上 我們 講說 國家 資本 主義對 於 整個 半導體 估值 是否 有進 一步 的 推升 效果 這是 值得 大家 來 多 做些 思維 的 當然 因為 時間 因素 我們 要 把後續 的 伺服器 供應 鏈聊 完 可能 有 一段 時間 但是 我們 可以 觀察到 的 具體跡 象是 整個 台灣 的 出口 來 到 現在 這樣 的 一個 階段 的 確獲 得 了 極度 亮麗 的 價格表現 以及 我們 講說 實質營 收表現 其實 硬要 這麼 說 雖然 先苦 不 一定 後 甜 但是 先甜 是 真的 甜 反正 我們 賣產值 的 那管 他 軟體商 囤貨 之 後 到底 要 幹 嘛 反正 我們 現在 是 賣 掉 了 對 不 對 如果 硬要 講的 話現 在 其 實貨 已 經賣 出去 了 台廠 已經 開始 認列 營收 了 所以 到底 微軟 能 不能 做 得 起來 到底 AI 是不是 泡沫 至少 我們 已經 開始 做出 貨了 只是 未來 備貨 不能 備 的 太 多 不然 會有 擴層 循環 的 壓力 可是 我覺 得 值得 特別 留意 的 一點 是 我們 過去 提到 台灣 本身 的 出口 現在 年 增幅 是 28.3% 遠遠 高 於 中國大陸 的 6.1% 南韓 的 0.8% 新加坡 的 9.4% 日本 的 4.8% 德國 甚至 衰退 負 0.2% 這件 事情 其實 就 彰 顯著 我們 過去 曾 經有 一股 比較 強烈 的 判斷 認為 今年 上半年 有 一股 比較 顯著 的 囤 貨潮 正在 發酵 所以 下半年 會有 銷庫存 的 壓力 會 有 但是 似乎 我覺 得 上半年 那個 囤貨 幅度 沒有 想像中 這麼 誇張 也 可能 是 2 年 的 經驗 導致 美國廠 商不太敢 囤太多 貨怕 重演 一次 當時 201 年 的 航海王 搭配 著 2 年 的 庫存 壓力 很 有 可能 是 台灣 你 要 這樣 想 為 什麼 大家 只 囤 台灣 的 貨為 什麼 大家 不 囤 中國 的 玩具 中國 的 水杯 中國 的 娃娃 為 什麼 不 囤 南韓 的 DRAM 為 什麼 不 囤 日本 的 電子 產品 為 什麼 不 囤德國 的 德系車 為 什麼 專門 去 偏偏 囤台灣 的 產品 那 其實 就 說明 你 知道 也 許整 個 囤 貨效 應拉貨潮 早 在 五六 月份 七月份 以 後 可能 大家 就 已 經心裡 有 一股 預期 認為 差不多 需求 就 這樣子 囤太多 也 沒 太大意 義很有 可能 就是 臺 灣的 資通訊產品 真的 就是 賣 的 特別 好 有 這樣 的 一個 感覺 開始 發酵 了 要不然 要 什麼樣 的 一個 判斷 去 認為 全球 的 美國 廠商 的 囤 貨潮 只 囤 臺 廠 不 囤 其他 國家 這是 一個 比 較宏觀 的 判斷 所以 鏟子 雖然 我們 是 賣 鏟子 的 但是 管它 囤 貨買來 要 幹 嘛 反正 我們 已 經賣 掉 了 賣 掉 的 就是 營收給 投資 朋友 做些 思維 我們 今天 聊 的 範圍 比較 廣從 一開 始輝 達 的 整體 財報策 的 變化來 了解 其實 本身 表現 並不差 只是 年 增趨 緩 的 問題 年 增 的 趨緩 看來 那個 決戰點 就是 206 年 那麼 股價 提前 反應 就要 看 多久 以前 提前 反應 第二 個 觀察 重點 來 自 於 國家 資本 主義 介入 以 後 我們 看到 市場 給予 整個 半導體 股有 更 高 的 估值 空間 但是 相反 的 川 普能夠 讓 你 膨脹 泡沫 他 一樣 可以 主動出 復 泡沫 來 告訴 你 很 抱歉 之前 的 deal 取消 了 回過 頭來 看台 廠 都 做 了 相 對 應 的 準備 我們 至少 在 本輪 的 AI 浪潮 當中 拿到 了 實打實 的 獲利 而且 這個 實打實 的 獲利 好像 不是 因為 大家 一起 賺 是 真的 就 只有 台廠 在 賺 從 出口 年 增幅 看得出 來 台灣 出口 去年 也 是 大幅 年增 所以 基本上 不太會 有 那種 單純 是 基期 的 問題 所以 台灣 今年 只表現 亮麗 其他 國家 是 因為 去年 很 好 今年 變 很 差 好像 也 沒 有 這樣 的 一個 問題 給投資 朋友 做進 一步 的 理解